【招商宏观】崛起的中国资产——2021年宏观经济展望之一

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受新冠疫情冲击，2020年3月全球金融市场爆发的金融动荡堪比2001年“911”恐袭。为应对冲击，美联储不得不采取大规模宽松货币政策。2020年与2001年比，货币政策的力度更大，速度更快。美联储超级量化宽松政策带动全球金融周期（GFC）迅速进入一个复苏和扩张期。国际资本流动重新开始活跃，全球风险偏好改善，美元有效汇率告别此前9年的强势进入弱势周期。金融并非“面纱”，全球金融周期对实体经济产生滞后但显著的影响：未来数年全球GDP尤其是新兴经济体的经济增速明显回升，大宗商品价格上涨，全球贸易走出低谷，国际间的直接投资和证券投资积极性提高。在此条件下，判断未来大类资产走势如下：看多非美货币汇率，包括人民币和商品货币；看多大宗商品，尤其是与新经济相关的新能源和新材料；看多黄金；看空债券，特别是非美国家的债券价格；看多新兴经济体权益资产，尤其是中国权益资产。从中国制造到“中国资产”，从全球视角看“中国资产”，“中国资产”崛起的时代已经来临！

以下为正文内容：

2020年3月，受新冠疫情的冲击，美国乃至全球金融市场出现剧烈动荡。美股多次熔断，原油价格出现负值；除美元汇率之外，黄金等其他传统避险资产价格全面下跌；国际资本从新兴市场大举撤离，规模超过2008年次贷危机。本轮金融市场动荡堪比2001年“911”空袭，一方面，美联储为应对冲击均采取超级宽松货币政策，而且本轮宽松速度更快，力度更大；另一方面，由于美国金融体系健康，货币政策实施效果显著，全球美元流动性窘迫的局面快速得到缓解。

美联储的货币政策立场由2013年以来的持续收紧转变为超级宽松，这带来两个重要而深远的影响：一是，全球流动性从收缩期进入扩张期，以国际资本流动和一系列资产价格为标志的全球金融周期（GFC）进入复苏和繁荣周期。二是，全球风险偏好改善，投资者开始减少持有作为安全资产的美元，推动美元进入9年左右的弱势周期，美元指数有望回落到70左右的水平。

金融并非“面纱”，弱势美元和全球金融周期的复苏和繁荣对全球经济将产生以下显著影响：一是经济增长，全球经济增长速度有望停止“下台阶”，出现阶段性回升；二是价格水平，美元指数与大宗商品价格之间具有“跷跷板”效应，弱势美元周期带来全球价格水平的回升；三是，国际贸易重新活跃，过去数年美元的强势通过抑制国际贸易融资积极性对国际贸易产生负面影响，弱势美元将带动全球商品贸易重新活跃；四是，国际资本流动规模上升，前期主要侧重于证券项下国际资本流动，中后期贸易信贷和直接投资等形式的国际资本流动规模也将上升。五是，新兴经济体经济增长前景改善，系统性风险下降。

在此条件下，对大类资产未来走势判断如下：一是，看多非美货币汇率，包括欧元、日元，也包括澳元和加元等商品货币。2012年以来人民币兑美元即期汇率和美元指数之间的相关系数高达近0.8，美元弱，人民币强，我们预计2021年人民币兑美元汇率将回到6.0左右的水平。二是，看多大宗商品，尤其是与新经济相关的新能源和新材料，近期CRB现货指数的修复只是一个开始。三是，看多黄金，1970年代以来美元指数的高点逐级回落，黄金的美元标价逐级上升。据此推测，本轮黄金价格的高点应显著高于上轮2000美元/盎司。四是，看空债券，特别是非美国家的债券价格。主要的出发点是全球经济增长速度的恢复和价格水平的上升导致名义利率上升，利空债券价格。五是，看多新兴经济体权益资产，从过去情况看，美元指数回落的过程中，MSCI新兴市场股票指数跑赢MSCI发达国家指数。中国在MSCI新兴市场股票指数中占比超过30%，因而尤其应有出色的表现。

崛起的中国资产。我们在2019年11月《从中国制造到中国资产》年度报告中首次提出“中国资产”的概念，强调中国经济过去40年通过改革开放成功实现工业化并跻身全球产业链中心，成为全球最大的“世界工厂”，这为“中国资产”的崛起奠定坚实的基础。2020年5月《从全球视角看中国资产》半年报告中指出，新冠疫情冲击加剧全球“资产荒”的局面，国际长期投资机构不论从分散化投资还是从获取阿尔法的角度看，都将选择增持“中国资产”。这恰与中国希望通过开放金融市场来促进中国金融发展和中国经济向创新驱动转型的需求不谋而合。两者可谓相得益彰，共同提升“中国资产”的吸引力。应该说，2020年中国的股票和债券市场的表现充分体现了“中国资产”的价值。

中国作为新兴经济体的代表是首选的投资目的地。展望未来，全球经济有望逐步走出低谷，中国经济有望告别下台阶的状态，全球系统性风险下降，中国股票和债券资产价值被低估的局面有望得到改变。美元进入入弱势周期，人民币汇率向6.0的方向升值，有助于金融股等大盘蓝筹板块修复偏低的估值；大宗商品价格回升，新兴经济体经济增长前景趋于明朗，通过“一带一路”和人民币国际化等多维度的合作利好“中国资产”；国际贸易融资和国际经贸活动重新活跃，作为世界工厂的中国经济和中国上市公司显著受益；全球金融周期复苏和繁荣，带动国际资本特别是证券项下国际资本流向新兴经济体，中国作为新兴经济体的代表是首选的目的地。

有鉴于此，“中国资产”崛起的时代已经来临！