目录

【宏观丨任泽平】经济多空头错在哪？

【策略丨郭艳红】月度策略报告：业绩为王

【债券丨杨为敩】面对市场的“空鸟笼效应”，我们应该如何做

【军工丨韩振国】精选良好预期品种，调整中增加配置

【通信丨马军】三季度分板块ROE表现分化，关注发展趋势明确的细分行业龙头

【地产丨夏磊】银行抢滩住房租赁市场；土地集中度保持高位

【交运丨韩振国 许可(联系人)】机场航空业绩亮眼，须提防油价汇率

【钢铁丨韩振国 武珣(联系人)】唐山限产细则落地，供需格局改善仍需时间验证

【煤炭丨韩振国 武珣(联系人)】六大电厂日均耗煤量周环比下滑15.7%

【旅游丨贺燕青】行业景气度持续向上，个股分化聚焦白马

宏观丨任泽平

经济多空头错在哪？

作为经济多头（对应的策略是多股票、空债券），我们认为中国经济经过长达6年的衰退，正站在新周期的底部和起点上，2016-2018年经济将处于经济L型的一横、2019年突破向上，中期通胀压力将逐步抬升。基本逻辑是中期维度的经济新周期，我们正处在欧美经济复苏共振周期、房地产补库存周期、新一轮产能周期的底部和起点、弱去库存周期、金融去杠杆周期。

我们正步入新时代、新周期：美欧经济先后走向复苏，全球宽松货币政策正逐步退出，中国经济正站在新周期的起点上，政策从“政令不出中南海”到“政令畅通”，社会主要矛盾从物质文化需要到美好生活需要，工作重心从以经济增长为中心到追求高质量发展，产能从过剩到出清，房地产开始建立长效机制。

总结经济空头（对应的策略是空股票、多债券）的观点，大致主要有以下三派：

1）第一种是房地产周期空头，认为这一轮经济复苏是刺激房地产基建所致，不是新周期而是老故事，随着房地产调控升级，经济将重回衰退和通缩。这一派观点忽视了美欧经济复苏共振、全球贸易复苏、国内新一轮产能周期、新消费升级、制造业升级、互联网AI新能源新技术等积极力量，导致观点以偏概全。

2）第二种是金融周期空头，认为这一轮经济复苏是金融加杠杆所致，随着金融去杠杆和监管加强，未来将重回债务-通缩循环。这一派观点忽视了宏观高杠杆跟高储蓄率有关、房地产去库存传统行业去产能地方政府债务化解等结构性去杠杆取得积极进展，而且过于强调金融周期而忽视产能周期，不接地气。

3）第三种是库存周期空头，认为2017年4季度-2018年上半年处于去库存周期，所以看空经济、看多债券。我们一直强调，中国经济正处于中期维度的新一轮产能周期上升期，以及企业合意库存水平较低，未来去库存对经济拖累较弱。过度解读放大短期弱去库，导致观点短视。

经济多空论战已经持续一年多，主要的分歧是对周期阶段、政策执行力以及人性执念的理解。

国际经济：美欧经济复苏共振，新美联储主席立场中性，英央行首加息。美国10月ISM制造业PMI指数58.7，低于预期59.5和前值60.8，但仍为2014年10月以来第三高点；欧元区10月制造业PMI终值58.5，环比上升0.4个点，为2011年2月以来新高。因飓风离开10月美国新增就业大幅回升，劳动参与率稍降、失业率4.1%创2001年以来新低，美国劳动力市场持续处于充分就业状态、就业形势持续向好，但薪资增速不及预期。美联储11月议息会议宣布维持联邦基金利率在1%~1.25%不变，对经济的表述从之前的“温和增长”改为“稳健增长”，12月大概率加息。美国众议院共和党税改修订版本公布，最快有望于年底落地。特朗普正式提名中间派鲍威尔为下任美联储主席人选，或基本延续耶伦渐进式加息缩表政策，但可能推进适度放松金融监管。欧元区三季度GDP同比初值2.5%，高于预期2.4%和前值2.3%。英国央行如市场预期启动2007年7月以来的首次加息，日本央行维持利率不变。本周全球股市普涨，美元指数上涨 0.11%至94.92，美国10 年期国债收益率下降8BP至 2.34%，黄金下跌。

国内经济：PMI仍强，发电耗煤高位回落，原油有色价格上涨。10月官方制造业PMI51.6，低于预期52和前值52.4，仍处于景气区间，可能受19大期间停产限产、国庆长假等扰动。本周30大中城市地产销售环比上升0.73%，10月30大中城市地产销售同比-42.9%，高于9月同比-44.7%。10月土地成交面积同比回落，100大中城市土地成交面积同比31.3%，低于9月同比50.5%；供应面积同比由正转负，10月同比-9.89%，低于9月同比41.8%。发电耗煤量高位回落10月发电耗煤同比16.5%，低于9月同比24.3%、但仍高于8月的13.2%。本周螺纹钢价格继续震荡，较前周环比下降0.8%，10月同比53.4%、低于9月同比64.3%。本周水泥价格微涨，月同比涨幅稍放缓。重卡销量延续火爆，10月重卡销量达9.2万辆，创下重卡市场10月销量的历史新纪录，同比增长32%，低于9月同比89%。大宗放缓，油价上涨有色走强。菜价下跌猪价回升，非食品涨幅放缓。

货币：央行“削峰填谷”，债市大跌。10月以来，面对债市情绪脆弱性引发的下跌，叠加海外因素的影响，央行通过公开市场操作的持续净投放，表明了政策层面维稳资金面的态度。11月3日MLF提前超额续做，表明央行稳健中性操作格局不变。本周R007为2.9142%，较上周下降67.68个BP；DR007为2.7387%，较上周下降12.3个BP。1年期国债收益率为3.576%，较上周上升5.66个BP；10年期国债收益率为3.8816%，较上周上升5.5个BP。本周10年期国债收益率一度突破3.9%，最高冲到3.94%。10月债市大跌主因是经济新周期共识和通胀预期上升，而不是流动性和监管趋紧趋严。本周人民币升值，美元兑人民币中间价降0.6%至6.6072。

政策：国常会要求深化互联网+先进制造业，央行要求守住不发生系统性金融风险的底线，环保部要求坚决打好生态环境保护攻坚战。国务院常务会议通过《深化“互联网+先进制造业”发展工业互联网的指导意见》，要求以推进供给侧结构性改革为主线，结合实施“中国制造2025”和“互联网+”，加快建设和发展工业互联网，促进新一代信息技术与制造业深度融合。周小川在《党的十九大报告辅导读本》中撰文，要求防控金融风险要立足于标本兼治、主动攻防和积极应对兼备，包括加强金融机构股东资质管理，防止利益输送、内部交易，严格限制和规范非金融企业投资金融机构。肖捷表示未来适当增加地方税种，按照“立法先行、充分授权、分步推进”的原则，推进房地产税立法和实施，对工商业房地产和个人住房按照评估值征收房地产税。财政部副部长、PPP工作领导小组史耀斌表示，抓规范、严监管、控风险，对PPP项目库的筛查清理等将成为下一步PPP的重点。环境保护部召开学习宣传贯彻党的十九大精神干部大会，要求全力打好生态环境保护攻坚战，包括将生态环境质量只能更好、不能变坏作为地方党委和政府生态环境保护的责任底线。

市场：A股结构性牛市周期消费金融轮动，债市配置价值为主。我们在2015年提出“经济L型”，预判2016年经济见底。2017年2月提出“新周期”（《新常态 新周期 新牛市——2017年宏观经济和大类资产展望》），4月提出相关证据（《站在新周期的起点上——来自产能周期的多维证据》）。2017年四季度－2018年初经济L型，需求侧偏平略有下降，但受坚决严格的供给侧改革、环保督查等制约，新增产能难以释放，供求缺口有助于价格持续保持在相对高位区间，企业盈利持续时间超预期，将提升相关行业的估值。随着部分行业集中度提升、盈利持续时间超预期，周期属性下降，公用事业属性上升，提升估值水平。我们维持战略看多股市结构性牛市周期消费金融轮动。我们认为，股市逻辑的关键是产能出清加快，债市逻辑的关键是需求波动、货币松紧和监管进程，2017年四季度-2018年初由于名义GDP增速小幅放缓，存在短期交易时间窗口，但受制于美联储缩表、金融去杠杆、中期通胀预期上升以及经济多头的一致预期逐步达成空头观点逐步被证伪等，空间可能有限，整体上债市利率区间配置价值为主。商品有短期调整压力，但从基本面和政策意图看，幅度可能不会太大，而且品种存在分化，弱需求+强供给的品种压力较大，强需求+弱供给的品种支撑力较强。

风险提示：地缘政治；美联储加息缩表；金融去杠杆；地产调控；改革低于预期。

策略丨郭艳红

月度策略报告：业绩为王

1.市场观点：业绩为王，积极有为。6月中旬《从谨慎到中性》，7月底《拾级而上》明确看多，9月份《再上台阶》，目前建议继续保持乐观，精选机会。核心的变化在于：一是经济失速担忧持续缓解，出口和消费动力依然较强，房地产销售和投资增速回落可控，制造业升级趋势明确，经济增长中枢确认；二是流动性维持紧平衡但不存在实质拐点，国债收益率上行源于中长期经济增长预期修复以及金融去杠杆担忧，目前对市场的影响有限，观察的时间点建议在18年3月；三是金融风险进一步下降，风险偏好持续修复，其中外汇流出、地方政府债、国企运营风险均有不同程度的担忧缓解，银行坏账率出现拐点。进攻的主线建议聚焦金融服务、消费扩散以及制造升级三条主线，金融服务关注业绩拐点的银行和保险，券商标配，消费扩散关注食品饮料、医药等，制造升级关注光学光电，化工机械，汽车零部件，中长期持续看好进口替代相关方向，包括工业机器人、液晶面板、仿制药、汽车零部件等，主题上建议布局具有中长期趋势的5G、军民融合、新能源汽车等，区域主题上关注雄安、海南、新疆、粤港澳等。

2.行业配置的主要思路：金融为轴，制造升级和消费升级双轮驱动。

3.行业景气度追踪：资本品价格波动收敛，细分领域可关注镍和烧碱；消费品中房地产销售降幅收窄，食品饮料维持高景气，十一期间线上家电销售高增长。

4.11月份首选银行、食品饮料和电子。

风险提示：通胀超出预期，流动性进一步收紧。

债券丨杨为敩

面对市场的“空鸟笼效应”，我们应该如何做

1.今年下半年以来，因预期和情绪主导，债券市场和环境之间的关系已经变得非线性。这种情况我们在2015年下半年也同样遇到。

2.在市场强预期的引导下，市场对短期信号近乎钝化，而对远期预期变得敏感。这就是俗称的“空鸟笼效应”。

3.近年来因预期惯性的影响，情绪的修复比起数据的修复要滞后很多。2015年下半年，市场环境已经明显转向利空，但因市场的悲观情绪和主流声音对“严重通缩”的认同，债券市场出现明显超涨。

4.长期预期对市场的影响功不可没，其跟随短期情绪及认知的变化而大幅摆动。2015年，主流观点认为经济长期衰退，利率长期走低；而今“利率在长期会呈上升状态”的言论也重出江湖。

5.市场的惯性预期在不断修正研究框架，也导致了研究框架的脆弱性。譬如2015年下半年，投资者对时滞明显失去了耐心，“房地产投资还会如期回升吗”的质疑声音非常普遍。

6.市场在近年出现预期惯性超强和长期预期大幅摆动的几个可能性原因：

  1）经济基本面2014年以后的波动开始收敛，货币政策的强信号作用也不如之前频繁，更多的环境变化都是边际意义上的，市场往往不能及时确认拐点；

  2）市场往往会从波动大的变量中确认方向，大宗商品价格（后周期变量）近年的关注度被明显提升；

  3）近些年85后和90后成为市场投资的生力军，乐观和恐慌的振幅比较大。

7.市场走势偏离环境变化是暂时性的，但二者从背离到统一的那个拐点不一定会出现强信号，赌拐点只能凭添风险。

8.市场一旦出现自加速，我们的操作建议：忽视市场拐点，跟随短期信号而非市场预期逐步进行逢低买入或逢高卖出的操作。在2015年下半年市场超涨时，我们逐步逢高卖出，在当前市场超跌时，应逢低逐步买入。

9.目前尤其对负债稳定的机构来说，可以选用骑乘策略逐步买入，重点关注7年附近的利率债。

风险提示：货币政策明显收紧、去杠杆超预期、信用违约冲击加大、市场情绪加速。

军工丨韩振国

精选良好预期品种，调整中增加配置

要点：

当前行业核心观点：短期来看，市场风险偏好显著改善，有利军工板块投资氛围；朝鲜核问题继续使得东北亚地缘局势维持紧张状态，或阶段性刺激军工板块情绪；中长期来看，军费规模已过万亿，且仍维持较高增速。军工领域院所改制与混改政策蓄势待发，军民融合战略仍获得持续推进，行业基本面持续向好。

中央经济工作会议16年指出军工是七大必须进行混改的领域之一并须迈出实质性步伐。17年8月份首批混改试点企业之一的中国联通发布方案并复牌，刺激军工板块船舶、兵器、兵装、核建设等集团部分下属上市公司较大涨幅，我们判断军工集团混合所有制改革政策在年内有望出现的阶段性进展，混改试点企业方案的发布等事件脉冲式催化板块，混改有望成为板块反复出现的投资主题。【混改主题可关注：中船科技、中国核建、内蒙一机、北化股份、湖南天雁等标的。】

当前军工板块估值水平仍位于历史合理区间低位，机构配置比例仍位于低位。可关注朝核问题的发展、院所改制与混改政策的进展以及军改影响逐渐消退对军工企业订单恢复的变化；军工企业业绩恢复性增长可能已在途中。建议投资者在调整之际继续加大板块中基本面品种与军工集团院所改制、混改相关的标的等的配置。

行情回顾：本周（2017.10.30-2017.11.05）大盘下降1.31%，中证军工指数下降3.29%，报收9171.52点,跑输沪深300指数2.57个百分点，跑赢创业板指数0.04个百分点，市盈率（TTM）92.37，市净率3.08。涨幅前五包括：景嘉微（20.85%）、紫光国芯（13.91%）、卫士通（13.62%）、北斗星通（5.85%）、欧比特（3.63%）。跌幅前五包括：中兵红箭（-14.46%）、华讯方舟（-14.33%）、星网宇达（-12.76%）、中航高科（-11.89%）、天海防务（-11.16%）。

投资建议：基于军工行业基本面持续向好、军民融合战略持续推进以及行业在改革方面实质性地推进，我们推荐重点关注的标的为：【基本面主线】中直股份（直20推动收入重回高增长通道）、航发动力（新型国产化航发批量列装）、中航光电（优质军用全领域及新能车高端连接器企业）；【改革主线】四创电子（业绩存在预期差，资本运作逻辑逐渐变化）、中航机电（业绩稳健，中航系院所改制示范，资产注入预期强）、杰赛科技（电科系通信资产运作平台）、国睿科技（电科系14所资本运作平台）、航天电子（航天系院所改制示范）、内蒙一机（兵器系混改先锋）、中电广通（船舶重工军用电子信息业务整合平台）；【军民融合】航新科技、新研股份；【低估值】航天电器、中国动力。

风险提示：军民融合政策支持低于预期，军工领域院所改制与混改进度慢于预期等，市场风险偏好持续下行等。

通信丨马军

三季度分板块ROE表现分化，关注发展趋势明确的细分行业龙头

1.11月策略：中国科技行业发展，不管是标准专利还是研发技术还是产业影响力巨大的公司存在着价值重估的机会；传统产业尤其是周期性行业未必会有类似2017年的大行情，科技成长行业将会有越来越明确的趋势和行业细分龙头。

有前途和有业绩的形成向上的双升效应，只有概念没有业绩的或者很快被后验的将出现向下的双杀效应。

目前TMT投资机会建议关注可持续性主题+高成长+低估值+不确定性的确定性：在一些板块主题过热情况下，我们建议关注第三类投资。

2.三季报总结：整体ROE未见反转，重点关注资产质量改善；在全球电信运营商资本开支下滑、4G基站建设进入尾声的大背景下，与电信运营商资本开支正相关的硬件提供商整体ROE表现较为疲软。

随着4G渗透率不断提升，用户DOU每年翻倍增长的情况下，4G网络红利持续释放，包括电信运营商在内的相关通信服务厂商ROE稳定甚至上升，类似于电信增值服务、终端分销等下游行业ROE出现明显改善迹象。

3.5G板块：短期主题投资机会重点关注5G确定受益以及目前有业绩支撑的标的，重点关注个股：中兴通讯、烽火通信、光迅科技、中际旭创等。

4.本周中国电信光纤光缆招标规模出炉，持续关注11月份中国移动光纤光缆集采情况，重点关注中天科技等，长期看，跟踪中国移动固网用户数、中国电信宽带发展策略的变化对光纤光缆行业需求的影响。

5.本周重点推荐：高新兴、TCL集团、中国联通、航天信息、星网锐捷、网宿科技等。

风险提示：物联网发展不及预期；面板价格下跌风险等。

地产丨夏磊

银行抢滩住房租赁市场；土地集中度保持高位

1）10月环比回暖，仍有下行压力 

本周新房日均成交面积整体小幅回升（6%）。其中一线涨幅明显（12%），二线微降（-1%），三线涨幅最大（14%）；二手房成交面积整体回落（-2%），其中一线微降（-3%），二线降幅最大（-4%），三线回暖（10%）。整体而言，本周新房成交整体向好，三线表现抢眼，新房二手均明显回暖。

本月新房日均成交面积环比上升同比下降（23%，-10%），其中一线降幅最大（-4%，-44%），二线涨幅最大（45%，17%），三线涨幅居中（23%，17%）。本月二手房成交面积整体回暖（38%，-39%），其中一线环比上升同比降幅最大（26%，-51%），二线环比涨幅最大同比降幅居中（70%，-26%），三线环比涨幅同比降幅均最小（25%，-4%）。

  “金九银十”成色不足，10月环比由于低基数回暖，但同比仍大幅下滑。预计短期信贷政策和热点城市调控不会放松，年内单月增速或将继续缓降。从绝对值看，2017年1-9月商品房月均销售面积，一线城市已经创2012年以来新低、环一线城市降到2016年以下2015年以上、二线城市和扣除环一线的三四线城市分别比2016年次高水平高2.6%和22.1%（三四线整体为18.2%）。二线和三四线城市增速仍有回落空间。

2）多家银行抢滩住房租赁市场，推荐关注率先布局长租公寓房企

近日，多家银行密集宣布进军住房租赁市场：10月30日，中信银行与碧桂园合作，未来3年将为碧桂园长租住宅建设提供300亿保障性基金；11月2日，建行广东省分行与广东省住建厅、佛山市政府达成战略合作，上线国内首个政银合作住房租赁平台；中国银行厦门分行与厦门市国土资源局合作，推进住房租赁市场建设；11月3日，建行深圳分行与万科等11家房企，以及比亚迪等11家承租单位签约，首批推出5481套长租房源，并发布我国首款个人住房租赁贷款产品“按居贷”。

银行抢滩住房租赁市场有重要意义：（1）加速房企推出更多租赁房源，缓解房价上涨压力：相较于直接销售，住房租赁回款期长、回款速度慢，以银企合作模式开展租赁业务，房企可加速回笼资金，加速其将空置房转变为租赁房推向市场，增加供给；（2）政银共推住房租赁平台，发挥监管和服务作用，住房租赁市场规范化发展3）银行推出个人住房租赁贷款产品，具有利率低、额度高和期限长的优势，将促进租房人群占比提升和租赁市场发展（建行“按居贷”目前执行4.35%的基准年利率，低于同期购房按揭贷款，额度最高100万，最长期限10年）。

住房租赁进入实质性落地阶段，银企合作有效解决房企后顾之忧，长租公寓市场有望加速发展，推荐关注率先布局长租公寓房企：世联行（002285）、万科A（000002）、保利地产（600048）、招商蛇口（001979）、金地集团（600383）、旭辉控股（0884.hk）。

3）1-10月土地集中度保持高位，三四线土地市场热度上升

克而瑞发布《2017年1-10月中国房地产企业新增土地TOP30》，数据显示：

土地集中度继续保持高位运行：1-10月，30强房企新增土地总价值24092亿，新增土地建面57145万平，分别为去年1.2倍和1.1倍；其中TOP3房企拿地面积、拿地金额在30强房企占比为44%和30%，TOP5房企分别为56%和43%，TOP10房企分别为70%和61%。未来随着龙头房企补货冲新高、中型房企进军千亿队列，预计土地集中度有望继续提升。

三四线城市投资热度较高：1-10月典型房企在三四线城市投资价值占比达29.4%，较去年提升9个百分点，投资热度明显高于去年。主要在于一二线城市限售提升拿地门槛，加上三四线库存快速下降，以及环一线城市发展潜力受到认可。

土地集中度推升行业集中度，继续推荐兼具资源和资金优势龙头和黑马：A.龙头房企通过“强强联合”或并购方式有效控制拿地成本，保证毛利水平；B.土地调控升级，拿地门槛不断提高，龙头房企高销售业绩和低成本融资保证拿地资金；C.随着中小房企库存逐步清理，行业集中度将进一步提升，龙头房企尽享“寡头”收益。

4）投资建议：

行业基本面不差，长效机制促稳定发展， 维持“推荐” 评级。年内销售投资均有支撑，行业基本面稳定；十九大定位长效机制从供给侧破冰，促进行业稳定发展。当前行业相对估值已经创历史新低，机构持仓也在历史低位，今明两年业绩确定性非常强。因此在存量博弈的环境下，板块具有吸引力。周期下行和政策不放松，行业难有持续整体性机会，但我们认为有确定性强的结构性机会，两条主线：行业集中度提升下的龙头和黑马、区域主题催化的资源股。A受益集中度提升、业绩增长确定的一线龙头:保利地产（ 600048.SH ）、金地集团（600383.SH）、招商蛇口（001979.SZ）、万科 A（000002.SZ）、华夏幸福（ 600340.SH）；B催化确定、业绩支撑估值的区域主题：北京城建（600266.SH）、深振业 A（000006.SZ）；C高成长低估值，有望冲击一线的二线黑马：旭辉控股集团（ 0884.HK）、新城控股（ 601155.SH）。

风险提示：京津冀推进不及预期、房地产政策超预期收紧、住房租赁政策落实不及预期、市场风格发生转变。

交运丨韩振国 许可(联系人)

机场航空业绩亮眼，须提防油价汇率

本周交运板块整体表现相对较好。沪深300指数报收3992.70，下跌0.73%；申万交运指数报收2969.85，下跌1.24%，周涨跌幅在申万28个一级行业中排名第6位。交运行业二级子版块中，机场板块涨幅居首（4.94%），航运板块跌幅最大（-4.77%）。

1. 快递物流板块：韵达股份业绩佳，调价近期难落地

前三季度，快递行业保持快速增长，其中韵达股份增速第一，圆通速递增速垫底。随着百世汇通美股上市，快递行业竞争正式迈入下半场。长期来看，快递行业仍将保持高增长，但是增速将换挡；短期来看，近期热点“双11”快递业务量大概率破纪录。关注差异化竞争优势明显，继续发力综合布局的行业龙头顺丰控股，在全球化布局中先拔头筹、发力航空网络建设的圆通速递以及成本管控成效显现，业绩保持高增长的韵达股份。

2. 机场板块：前三季度业绩亮眼，枢纽价值逐步显现

1-9月，上海机场和深圳机场归母净利润分别同比大涨27.91%和22.84%，其中7-9月上海机场和深圳机场净利润同比增长42.71%和27.86%，业绩表现亮眼，枢纽价值不断显现。当前我国人均收入水平跨过8000 美元大关，对航空出行的消费需求提升。机场行业投资规模巨大，又兼具自然垄断和行政垄断的特点，有很高的行业壁垒。机场进入生命周期的成熟期后，无论是航空性业务，还是非航业务，都能带来较高利润。继续关注白云机场、深圳机场。

3. 航运港口板块：干散货下跌，集运上涨

本周BDI指数报收于1476，较上周下跌4.52%，干散货市场震荡调整；SCFI报收于818.73，环比上周上涨1.48%，集运价格延续上涨态势。受益市场需求增长，集运市场价格不断提升，但业内巨头普遍大规模订船扩充产能，行业供需情况长期来看依然不容过分乐观，继续关注百亿定增发力扩充产能，具备规模优势，受益于“一带一路”战略的行业龙头中远海控。港口方面，关注业务增长稳健，地产业务带来业绩增长预期的行业龙头上港集团以及高增长、低负债的深赤湾A。

4.重要数据：人民币微升，油价继续上涨

离岸人民币汇率周五报收于6.6371,上涨106个基点；布油由上周60.21元上涨到62.09元，上涨3.12%，提高了运营成本。

本周重点关注：

顺丰控股、圆通速递、韵达股份、白云机场、深圳机场、中远海控、上港集团、深赤湾A

风险提示：油价上升，空难，电商增速降低，宏观经济不及预期，全球经济下行。

钢铁丨韩振国 武珣(联系人)

唐山限产细则落地，供需格局改善仍需时间验证

上周概述

市场表现：钢铁指数下跌3.30%，排名第22，行业跑输沪深300指数2.57个百分点。螺纹/热卷现货价格分别为4072/4142元/吨，周环比-0.15%/-0.50%；期货价格分别为3612/3823元/吨，周环比+0.98%/-0.29%。430/2B不锈钢卷/冷轧无取向硅钢价格10550/6450元/吨，周变动-50/-100元/吨。

利润跟踪：163家大型钢企盈利面为85.28%，周环比上升0.62个百分点。模型测算单吨毛利螺纹钢为932元/吨，周环比上升145元/吨；热卷利润为868元/吨，周环比上升175元/吨；冷轧利润为689元/吨，周环比上涨105元/吨；中板单吨利润为717元/吨，周环比上涨84元/吨。

原料价格：澳洲61%PB粉矿车板价为周跌10元/吨；唐山二级冶金焦周跌160元/吨；西本新干线废钢价格周涨100元/吨。

高炉开工：国内高炉开工率70.99%，周环比下跌0.14个百分点，唐山地区的产能利用率76.13%，与上周持平。

库存情况：社库方面，螺纹/线材/中板/冷轧/热轧的社会库存周涨幅分别为-17.2/-0.85/+0.95/+0.15/-1.15万吨。

供需情况：Mysteel全国日均粗钢产量预估10月下旬228.09万吨，环比下降1.84%。

本周观点：

上周钢铁板块大幅跑输大盘，我们认为主要的原因包括如下几点：1）钢材价格走势维持震荡，趋势尚不明确。华北地区的限产对于供给的影响到目前为止仍低于市场预期，股票走势的下行可能是对于价格走势纠结的反应；2）螺纹和热卷期货主力合约的贴水均在300左右，体现出市场对于未来钢材价格的偏悲观情绪；3）本周的社会库存降幅并未显著超预期，也强化了市场对于限产不达预期的担忧。

对于板块后续我们有如下观点：1）供给端，今年的“2+26”限产大概率超预期，但其对于供需格局的影响效果则需要时间来验证。本周唐山地区发布了“2+26”限产的具体细则，限产的规模基本符合预期，并通过多重手段确保政策严格执行。随着“2+26”限产的真正开始，行业的供需格局预计将发生明显改善，价格有望迎来趋势性上涨；2）需求端，三季度的GDP增速达到6.8%，基建投资增速回暖。地产库存仍然处于较低水平，未来可能进入新一轮补库周期，宏观经济韧性仍较为充足。

综上，我们认为行业基本面向好的趋势相对较为明确，但实际的供需格局改善以及价格趋势性上涨仍然需要时间验证，短期内不排除震荡走势的可能，为了谨慎起见，我们建议可以等待价格趋势明确之后进行右侧交易。强烈推荐*ST华菱、新钢股份、八一钢铁，建议关注方大特钢、韶钢股份。

风险提示：宏观经济下行、资本市场波动。

煤炭丨韩振国 武珣(联系人)

六大电厂日均耗煤量周环比下滑15.7%

上周概述

市场表现：上周煤炭行业指数下跌3.19%，排名第19，跑输沪深300指数2.58个百分点。涨幅的分别是美锦能源（+4.97%）、金瑞矿业（+3.36%），跌幅前三名的分别是山西焦化（-9.16%）、陕西黑猫（-10.41%）以及大同煤业（-11.79%）。

煤炭价格：动力煤方面，环渤海动力煤指数581元/吨、周环比-0.2%，秦港动力煤平仓价694元/吨、周环比-2.4%，内蒙乌海/山西大同/陕西榆林坑口价分别为468/500/457元/吨。期货主力合约613.4元/吨，周环比-2.0%；山西吕梁主焦煤/内蒙古乌海主焦煤/山东1/3焦煤/河北主焦煤市场价分别为1500/1140/1130/1390元/吨，周环比分别为+0.0%、-8.1%、-8.1%、-4.1%；钢厂采购方面，莱钢/首钢/邯钢/鞍钢的焦精煤采购价分别为1390/1770/1410/1470元/吨，周环比分别为-4.1%、+0.0%、-4.1%、+0.0%。期货焦煤主力合约收盘价为1139.0元/吨，周环比+3.4%。河北唐山二级冶金焦市场价为1700元/吨，周环比-5.56%；月环比-24.44%；年同比-7.61%。动力煤库存：秦皇岛、曹妃甸两港口库存1005.90万吨，周环比上涨1.8%。六大电库存合计225.5万吨，周环比+9.8%，可用天数24天/+33.3%。炼焦煤库存：截至上周最新数据，六港炼焦煤总库存为205.5万吨，周环比+6.83%。国内大中型钢厂的炼焦煤可以天数为14天，与上周持平。焦炭库存：国内大型钢厂焦炭平均库存可用天数为12.5天，与上周持平。四大港焦炭库存量在总计达237.9万吨，周环比+0.2%。供需格局：截至11月3日，六大电日均耗煤量为51.58万吨，周环比-15.7%。

本周观点：动力煤方面：由于供暖需求旺季未正式开始叠加限产引致电力需求回落，六大电厂日耗煤量大幅下滑15.7%，港口库存量上升6.83%；但受安检趋严、环保等因素影响，行业供需仍然偏紧，叠加目前大秦线检修使供给流通受到影响，目前动力煤行业仍处于供需两弱局面；采暖季开始后工业限产对电力需求影响加大，动力煤价格面临下行压力。双焦方面：采暖季钢铁限产即将开始，需求下行带动煤焦产业链走弱，本周河北二级冶金焦市场价再跌5.56%，连续第四周出现下跌，跌幅进一步扩大，部分地区焦企开始出现亏损，预计后续采暖限产的深化焦炭将使供给进一步收缩，焦炭价格有望超跌企稳。焦煤价格受钢铁、焦炭限产影响，需求收缩，价格面临下行压力。股价方面：因市场对经济下行风险的担忧，9月后煤炭板块出现较大幅度的调整，我们认为市场风险已经得到较大程度的释放。本周双焦期货价格上涨表明情绪开始向上修复，建议关注后续煤炭板块的估值修复行情。建议关注具备业绩支撑的低估值动力煤龙头陕西煤业、兖州煤业、中国神华。

风险提示：经济下行风险、资本市场波动风险。

旅游丨贺燕青

行业景气度持续向上，个股分化聚焦白马

 本周观点：1.展望四季度，板块及行业淡季来临，个股持续分化，免税及酒店行业数据仍表现亮丽，建议积极布局海南主题投资和高景气行业下具有明确业绩和边际改善的公司。综上所述，我们继续维持两大投资主线：1）、聚焦海岛旅游主题投资机会，建议关注交旅行业的龙头股海南高速（旅游酒店、高速公路、房屋建设）、海峡股份（旅客运输、旅游项目开发）。重点推荐旅游行业受益海南省高速发展的中国国旅（免税市场高景气、签约白云机场）、宋城演艺（三亚千古情）及三特索道（南湾猴岛、浪漫天缘等项目）。2）、关注业绩改善、估值相对较低、短期存在催化剂的个股黄山旅游（宏村等外延项目落地、杭黄高铁通车）、峨眉山A（新管理层上任后的外延预期）、首旅酒店（经营效率改善、国改概念）、及众信旅游（内生增速稳健、出境游优质龙头）。

2.板块行情：沪深300指数下跌0.73%，休闲服务板块下跌1.15%，行业跑输市场0.42个百分点。从本周各行业走势来看，休闲服务板块位列申万28个一级行业的第5位。

3. 行业动态：国家旅游局办公室关于推广应用12301诉转案系统的通知;国家旅游局发布许可旅行社经营出境旅游业务公告;全国职业院校旅游类示范专业点名单公布;全国统一版本离境退税系统海南上线;多国签证办理流程在线化 中国游客全球游体验再升级;“9+10”区域旅游合作打开新局面;全球15个旅游最佳实践样本城市公布京津杭在列;国家旅游局召开深度贫困地区旅游扶贫工作会;十九大召开带热“红色旅游” 多地景区热度攀升;国家旅游局发布《导游管理办法》2018年1月1日正式实施

4.重点数据：《邮轮绿皮书：中国邮轮产业发展报告(2017)》;《全球旅游目的地分析报告》;2017年中国民航国际航线运输数据;世界经济论坛发布《2017年旅游业竞争力报告》。

5. 公司新闻：维京游轮:将推两条欧洲内河航线吸引中国游客;百程网：2017签证服务百万客户 又添旅游神器;中青旅：“伪造”拒签信后续 已进入法律程序;Airbnb:联合创始人Nathan正式出任中国区主席;南方航空：为争夺中美航线 考虑退出天合联盟;携程财报：第三季度净营收79亿元 同比增42%  10;汉莎航空集团：与去哪儿网正式建立战略合作;小猪短租:新一轮融资1.2亿美元 云锋基金领投;鸿鹄逸游：北极至南极·银海邮轮纵贯地球88天。

6.上市公司重要公告：【凯撒旅游、腾邦国际、岭南控股、金陵饭店、首旅酒店、 三湘印象、天目湖、西藏旅游】发布2017年第三季度报告。

7. 大事提醒：【凯撒旅游】临时股东大会的通知【三特索道】限售股份上市流通。

风险提示：行业政策风险；公司经营情况不达预期；自然灾害、恐怖事件、疫情等不可抗力因素。

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