提示

今天是2017年11月24日星期五，农历十月初七。每一个冬日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

今日“早安！方正最新观点”将为大家带来：①化工的“维生素行业报告之一：巴斯夫不可抗力持续发酵，VA和VE价格大幅上涨”、“维生素行业报告之二： 安迪苏VA被迫减产，供给进一步收缩有望推动价格继续上涨”；②强烈推荐：公用事业的“中金环境”，中小盘的“电连技术”、“华铭智能”；轻工的“好莱客”、“宜华生活”。 

行业深度

化工丨李永磊

维生素行业报告之一：巴斯夫不可抗力持续发酵，VA和VE价格大幅上涨

核心观点

1.巴斯夫不可抗力持续发酵，VA和VE价格大幅上涨

BASF德国柠檬醛工厂在10月31日进行维修时有机材料起火，对工厂造成较大破坏，事故发生后，关闭了柠檬醛工厂。BASF于当地时间11月1日对基于柠檬醛和异戊二烯醇的香料产品宣称不可抗力。11月10日，BASF发布维生素A、E和类胡萝卜素类产品不可抗力。受巴斯夫事故影响，国内外VA和VE价格大幅上涨。截止11月21日，欧洲VA（100万IU）价格从月初的80-90欧元/千克上涨至220-225欧元/千克，欧洲VE价格从11月初的5-6欧元/千克上涨至17-20欧元/千克。

2.VA和VE行业集中度高，不可抗力和环保督查持续限制供给

VA：目前全球产能约3万吨，需求在2.5万吨左右，全球仅6家生产企业（帝斯曼、巴斯夫、安迪苏、新和成、浙江医药和金达威），行业寡头垄断。柠檬醛和β-紫罗兰酮是VA合成过程中的核心中间体，是VA产量和成本的关键影响因素。全球60%柠檬醛产能在巴斯夫，此次其德国柠檬醛工厂关闭导致欧洲VA产销受限，刺激VA价格大幅上涨。国内方面，受8月份第四轮中央环保督查限制浙江等地VA生产的影响，供给有所收缩。在不可抗力和环保限产的影响下，VA预计将维持供应紧张局面。

VE:目前全球产能约11万吨，需求在8万吨左右，产能略微过剩。行业龙头帝斯曼、巴斯夫、浙江医药、能特科技和新和成产能占全球产能的80%以上，行业集中度高，竞争格局良好。国内环保督查影响部分VE厂商和上游中间体供应商的生产，国外巴斯夫VE装置停产，供给收缩有望带动VE价格持续回暖。

3.维生素需求刚性，下游成本比重较小，价格相对不敏感

维生素下游包括饲料（约占45%）、医药及化妆品（约占30%）、食品饮料（约占25%）等，需求刚性。维生素在主要下游饲料中主要作为添加剂，用量极少（占比1%-2%），因此单位重量的饲料中，维生素的成本占比很低，下游饲料企业对维生素涨价相对不太敏感，利于上游维生素企业涨价。

4.维生素高污染、高技术壁垒，新增产能难度大，有望维持较长景气周期

维生素的生产过程涉及一系列复杂的有机反应，技术壁垒高，有机溶剂容易导致VOCs污染，同时产生了大量的有机废液（污染较重，不易处理）。在供给侧改革和环保趋严的背景下，新建维生素产能的难度很大，行业竞争格局将逐渐固化，有望维持较长景气周期。建议关注维生素龙头：新和成（6000吨VA和1.5万吨VE，生物素和VD3弹性大）、浙江医药（2500吨VA和2万吨VE）、安迪苏（4500吨VA）、冠福股份（2万吨VE）。

风险提示：巴斯夫不可抗力迅速消除；产品和中间体价格大幅波动；安全环保事故。

化工丨李永磊

维生素行业报告之二： 安迪苏VA被迫减产，供给进一步收缩有望推动价格继续上涨

事件：2017年11月22日安迪苏发布公告：公司法国工厂生产VA产品的原材料（柠檬醛）受某大型化工企业（巴斯夫）宣告相关产品不可抗力声明，安迪苏法国工厂将要被迫显著降低VA的产量。目前预计恢复时间为 2018 年 4 月。

点评：

1. VA减产预计对安迪苏17 年及 18 年Q1业绩影响有限：1）安迪苏将凭借以前月份累积以及仍在陆续产出的产品库存，继续执行目前已经与客户签订的全部订单。2）VA涨价可以弥补销量减少的影响。3）公司蛋氨酸业务、维生素产品组合业务以及特种产品业务可以分散VA 业务的风险。

2. 短期：安迪苏VA减产进一步压缩供给，有望刺激VA价格继续上涨

安迪苏目前拥有4500吨VA产能，其核心中间体柠檬醛主要采购自巴斯夫，巴斯夫德国柠檬醛装置停产导致了安迪苏法国VA工厂减产，进一步压缩VA供给，有望刺激VA产品价格继续上涨。另一方面，截止11月22日，VA（100万IU）欧洲价格225-260欧元/千克（约1748-2020元/千克），VA（50万IU）国内价格670元/千克（对应100万IU的VA价格约1340元/千克），国内价格仍比欧洲价格低400元/千克以上，国内VA价格仍存上涨空间。安迪苏预计其法国VA工厂恢复时间为18年4月，因此巴斯夫德国柠檬醛和VA装置预计最早在18年3月份复产，在此之前，VA行业仍将维持供应紧张局面，价格有望维持高位。

3. 中长期：巴斯夫明年开始升级VA生产线，行业供应紧张格局将延续

目前全球产能约3万吨，需求在2.5万吨左右，全球仅6家生产企业（帝斯曼、巴斯夫、安迪苏、新和成、浙江医药和金达威），行业寡头垄断。由于巴斯夫明年将开始对其VA生产线进行升级改造，计划在2020年将产能提升约30%，由于改造过程预计将影响巴斯夫的VA整体供应能力，因此VA未来几年供应预计将持续偏紧。

4. 维生素高污染、高技术壁垒，新增产能难度大，有望维持较长景气周期

维生素的生产过程涉及一系列复杂的有机反应，技术壁垒高，有机溶剂容易导致VOCs污染，同时产生了大量的有机废液（污染较重，不易处理）。在供给侧改革和环保趋严的背景下，新建维生素产能的难度很大，行业竞争格局将逐渐固化，有望维持较长景气周期。建议关注维生素龙头：新和成（6000吨VA和1.5万吨VE，生物素和VD3弹性大）、浙江医药（2500吨VA和2万吨VE）、安迪苏（4500吨VA）、冠福股份（2万吨VE）。

风险提示：巴斯夫不可抗力提前；产品和中间体价格大幅波动；安全环保事故。

核心推荐

公用事业丨郭丽丽

中金环境(300145)：股价超跌，价值重现

事件：董事长通过二级市场集中竞价增持公司44万股，成交均价13.81元/股；同时承诺未来6个月内不减持所持股份，并不排除将未来6个月内继续增持。

点评：

环境医院布局完善，收购金泰莱进军高景气危废领域

公司拥有环评咨询设计+工程运营+设备制造全产业链资质能力，环境医院布局完善，联合中国一冶已有PPP项目落地，目前在手订单34亿元，未来订单增长可期。此次增发拟收购浙江金泰莱100%股权，标的主营危废处置，年底资质可达18万吨/年，承诺净利润17-20年分别不低于1.35亿、1.7亿、2亿和2.35亿元，进入高景气危废领域。 

携手南京水务8亿元污泥项目，彰显金山环保拿单实力

近日，子公司金山环保与南京水务集团8亿元污泥处置合作协议，利用太阳能低温复合膜污泥处置技术，建设南京水务集团市政污泥处理项目。该项目彰显了公司拿单实力，消除市场对于金山环保高管变动带来拿单能力的担忧，金山环保今年新增订单17.05亿元，已超去年全年12.55亿元，17年业绩承诺3亿元，订单加速保障业绩确定性高增。 

股价具备多重安全边际，股价超跌强烈推荐！

公司目前股价14.26元/股，购买金泰莱股权对价13.93元/股，员工持股16.62元/股，股权激励行权价格15.42元/股，董事长二级市场增持价格13.81元/股，员工持股与股权激励行权价格均有倒挂，股价具备多重安全边际。

盈利预测与投资建议

不考虑金泰莱并表，公司17、18年业绩7.17亿、9.77亿元，对应估值24倍、18倍；若考虑金泰莱18年并表，则18年业绩11.4亿，对应18年PE15倍,股价超跌价值重现，强烈推荐！

风险提示：污泥技术推广进度低于预期，PPP进度低于预期。

中小盘丨王永辉

电连技术(300679)：国内射频连接器龙头，三大新品蓄势待发

公司是国内领先的微型电连接器及互连系统制造商，主要产品包括微型射频连接器、线缆连接器组件、电磁兼容件，相关产品已达到国际一线连接器厂商技术水平。目前公司正积极拓展包括FPC/BTB 窄间距连接器、Type-C 高速连接器、汽车用射频连接器等新业务领域。

受益国产手机崛起及产业链进口替代趋势，公司的核心产品微型射频连接器及相关组件发展趋势持续向好。目前公司已进入全球出货量前十名的包括华为、三星、小米、中兴等智能手机厂商的供应链（除苹果与LG），一方面国产手机崛起的趋势仍将持续，公司作为多家国产手机连机器核心供应商将直接受益，另一方面公司16年首次作为三星一级供应商，近一两年内份额有望持续放大，且公司未来两年也将重点发力进入苹果供应链体系。目前公司核心产品微型射频连接器，主要竞争对手是村田制作所、广濑电机和第一精工三家日系企业，产品在全球范围占比仍较低，具备较大的进口替代空间。此外，受益未来5G对于智能手机连接器在速率、延迟等方面的新需求，以及智能手机模块数量的不断增长，连接器及相关组件未来仍将维持快速增长。

公司将重点发力FPC/BTB 窄间距连接器、Type-C 高速连接器、汽车用射频连接器三大产品，未来有望构成公司业绩新的增长点。公司经过持续研发，目前在FPC/BTB、Type-C、汽车连接器方面进行了扎实的业务储备，并在募投项目中已经进行了相关产线的重点投入。目前公司已经初步形成FPC/BTB与Type-C相关连接器产品，且汽车射频连接器目前已经进入了部分国产车厂的供应链，预计将在19年前后成为公司业绩主要增长点。

盈利预测和投资建议：预计公司2017-2019年实现归属母公司净利润分别为3.98、5.17、7.17亿元，分别同比11%、30%、39%，2017-2019年EPS分别为4.42、5.75、7.97元/股。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

风险提示：新品拓展低于预期；下游行业增速下滑。

中小盘丨王永辉

华铭智能(300462)：牵手腾讯，布局交通乘车码

公司近日与深圳市腾讯计算机系统有限公司、财付通支付科技有限公司、四川万泰和兴科技有限公司签订了《“交通乘车码”战略合作框架协议》。四方协议共同推动“交通乘车码”创新应用行业解决方案和创新商业模式在上海和厦门的试点与落地，并积极推荐合作方的业务及服务在各方已开展业务城市的实施与推广，以及积极开展“交通乘车码”创新商业模式的合作。

此次公司与腾讯签订“交通乘车码”框架协议，标志着公司与腾讯在智慧交通领域的合作初步落地，有望开启全新业务模式。公司通过自身在轨道交通、快速公交（BRT）等领域自动售检票系统设备的经验积淀与腾讯展开合作，通过布局交通乘车二维码扫码终端，在地铁、公交等多个场景支持市民使用微信扫描二维码方式付费。根据框架协议，公司与腾讯的合作率先将在上海、厦门的进行试点与落地，后续腾讯及各方还将积极推荐公司作为重要合作伙伴在其已开展业务的城市推广与实施。公司作为AFC领域的优秀企业，除传统产品线外，与腾讯在交通出行领域的合作有望开拓全新的业务模式。

近期腾讯和多个地市签订了达成战略合作，大力推动移动支付与交通出行的结合，公司作为腾讯重要合作方将直接受益。目前腾讯已经与广州、合肥、深圳、青岛等多地展开合作。乘车码当前已实现了脱网验证，无需用户充值，扫码乘车后，车费还支持实时和异步扣款，实现 “先乘车，后付费”。未来交通乘车码有望在全国各地的地铁、公交、BRT等市内公共交通实现全面渗透，而公司作为腾讯的设备与系统合作方将直接受益。

盈利预测和投资建议：根据业绩承诺，国政通2017年扣非后净利润不低于0.85亿元，2017与2018累计净利润不低于2.10亿元，2017到2019年三年累计净利润不低于3.67亿元。不考虑并表因素，预计公司2017-2019年实现归属母公司净利润分别为0.33、0.45、0.55亿元，分别同比-32%、36%、23%，2017-2019年EPS分别为0.24、0.33、0.40元/股。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：国政通业务发展低于预期；双方业务协同不达预期。交通乘车码落地情况不达预期。

轻工丨徐林锋

好莱客(603898)：再推股权激励计划绑定中层员工，当前估值具备吸引力

事件：公司发布公告，拟实施股权激励计划：1）激励对象：公司及子公司的中层管理人员和核心技术骨干，共计176人；2）授予价和数量：14.26元/股，拟授予319万股（首次授予264.7万股，预留54.3万股），占目前公司总股本1.003%。目前公司全部在有效期内的激励计划（2016年限制性股票激励计划）所涉及的股票数量为961.5万股，占公司总股本3.02%；3）解锁条件为，18年/19年/20年收入同比增速分别为25.0%/27.2%/29.6%，净利润同比增速分别为25.0%/24.8%/25.0%。

点评：

1. 股权激励计划助力公司长远发展。①2016年公司已实施面向董事及高管的股权激励计划，授予股份642.5万股，授予价14元/股，解锁条件为，16年/17年/18年收入同比增速分别为28.0%/29.7%/32.5%，净利润同比增速分别为20.0%/25.0%/30.0%；②本次激励计划面向中层管理人员，绑定公司与更多核心员工的利益，调动员工积极性，有助于公司上下一心，共谋长远发展，未来业绩表现有望超额完成。

2. 渠道优化、品类延伸，大家居战略稳步落实。①公司一方面推行经销商优化升级以提升运营效率（预计本年新增250-300家门店），另一方面，加强全网营销，向工程、家装渠道渗透。考虑到渠道优化有望逐步完成，且新增门店开始贡献业绩，明年将释放渠道红利；②继续稳步推进定制橱柜、木门业务，通过有效整合，充分发挥各品类之间的协同导流作用，并开发和整合各类成品家居作为全屋定制的配套，打开未来业绩天花板；③公司已设立泛家居产业基金，未来不排除通过投资并购等方式加快定制品类拓展与大家居战略推进。

3. 投资建议：公司目前估值较低，未来业绩增长确定性强，预计2017-2019年净利润分别为3.29亿/4.28亿/5.48亿，EPS分别为1.03/元/1.34元/1.72元，对应PE分别为25.57/19.65/15.32X，维持强烈推荐评级。

风险提示：地产持续低迷；渠道扩张不及预期；行业竞争加剧。

轻工丨徐林锋

宜华生活(600978)：泛家居平台厚积薄发，投资价值凸显

投资要点：

1. “Y+生态圈”日渐完善，新零售业态加速发展。①全品类扩张，多入口导流，内生外延增长动力充足，且“Y+生态圈”部分成员处于行业领先地位，具备上市能力。②推行新零售模式，内销渠道发展迅速：公司已有400余家经销店、18家直营店，今年开设的“6+”新零售店是公司借助泛家居平台建立的全品类、多场景独立大店，将以体验式服务刺激消费需求，变低频消费为低频高频结合，提升客户黏性。③灵活调整出口产品结构，原有业务与华达利渠道互补，外销市场发展可期。④产业链一体化实现成本控制，毛利率提升：公司目前自有或控制的林木资源超过500万亩，木材自给率达到35%，今年加深与加蓬政府合作，确保原材料的稳定供应，有效控制成本。

2. 华达利协同效应逐步释放，业绩承诺完成超预期。①公司品牌在欧美地区知名度较高，拥有完善的线下销售渠道，同时在国内拥有多处家具制造基地与线下销售门店，产业协同效应显著。②软体沙发主要原材料巴西蓝皮价格仍处低位，预期未来公司产品毛利率保持稳定。③2016-2017财政年度，华达利完成净利润贡献3449.24万美元，业绩承诺完成率达到137.97%。

3. 高管增持完成，彰显对公司信心。今年董监高通过雅华投资以均价9.77元/股增持公司股份3596万股（占总股本2.43%），将自身利益与公司利益深度绑定，彰显对公司发展的十足信心。

4.公司实施配股，减少负债利息，也为后续外延作基础。公司向股东配售约4亿股，募集资金不超过24亿元，主要用于偿还银行贷款，减少负债利息，有利于泛家居平台进一步建设。

5.低估值构筑安全边际，投资价值日益凸显。目前公司市盈率仅为17X，A股6家对标公司平均市盈率为42X，股价安全边际高。我们预计2017-2019年净利润分别为8.37/9.86/11.06亿元，EPS为0.56/0.66/0.75元，对应PE为17.3x/14.7X/13.1X。我们坚定看好公司内生外延增长动力，上调至强烈推荐评级。

风险提示：地产销售不及预期；原材料价格大幅上涨；泛家居战略合作不及预期；外延并购带来整合风险。

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