谭小芬等 | 美国贸易政策不确定性与新兴经济体跨境股票资本流动

作 者    谭小芬  李兴申  苟 琴

简  介

谭小芬，中央财经大学金融学院教授、博士，100081；  

李兴申（通讯作者），中央财经大学金融学院博士研究生，100081；  

苟 琴，中央财经大学金融学院副教授、博士，100081。

刊  期  《财贸经济》2022年第1期

2008年全球金融危机后，不确定性冲击尤其是经济政策不确定性冲击对全球经济周期波动的影响不断增强。美国作为全球最重要的经济体之一，其经济政策不确定性在全球范围内产生溢出效应，相较于发达经济体，全球不确定性冲击对新兴经济体的影响更为剧烈。诸多研究关注美国货币政策不确定性的影响，但是鲜有文献分析美国贸易政策不确定性对全球经济和跨境资本流动的影响。由于国际贸易和跨境金融联系紧密，贸易政策不确定性的影响不仅表现在实体经济和本国金融市场，也会体现在国际金融市场和跨境资本流动上。贸易变化会通过预期渠道对资本流动产生影响，2008年金融危机期间，由于全球不确定性上升和投资者对全球贸易量大幅萎缩的预期，造成全球贸易信贷量大幅下降。美国贸易政策不确定性上升可能会导致投资者对新兴经济体的风险情绪上升，出于“安全资产转移”动机而减少对风险资产的持有，造成新兴经济体跨境资本流出。

当前对于贸易政策不确定性的研究主要集中在贸易政策不确定性对贸易本身的影响、对微观企业效率和投资等影响和对各国宏观经济的影响三个方面，虽然一些学者关注到中美贸易摩擦事件对中国金融市场的影响，但较少研究关注到贸易政策不确定性的全球溢出效应。有鉴于此，本文使用EPFR全球股票型基金层面微观数据，研究1996年2月-2020年1月期间美国贸易政策不确定性对新兴经济体跨境股票型基金净资本流入的影响。从国家层面和全球价值链视角出发，对美国贸易政策不确定性的影响进行异质性分析。探究全球投资者的国别风险情绪变化是否为美国贸易政策不确定性的影响渠道。进一步地，使用事件研究法研究中美贸易摩擦期间中国和美国加征关税事件的影响。

研究结果表明：（1）美国贸易政策不确定性上升会导致新兴经济体跨境股票型基金净资本流入下降，这一影响在2008年全球金融危机后更为显著。（2）受国别因素影响，美国贸易政策不确定性的影响存在异质性。从国家层面来看，美国贸易政策不确定性上升对外汇风险暴露程度更高、国际金融一体化程度更深和与美国直接贸易联系更为紧密的经济体影响显著，更高的利率水平有利于缓解美国贸易政策不确定性的影响。从全球价值链视角来看，美国贸易政策不确定性上升对处于研发密集型行业下游、金融商业服务等行业下游的国家影响显著。（3）美国贸易政策不确定性上升，会通过推升全球投资者的国别风险情绪进而影响新兴经济体跨境股票型基金净资本流入。（4）中美贸易摩擦期间，主要受美国贸易政策不确定性影响，加征关税事件会导致新兴经济体跨境股票型基金净资本流入下降，与中国和美国直接贸易联系更紧密的新兴经济体受到的冲击更强。

相较已有文献，本文的边际贡献主要体现在三个方面：第一，本文关注美国贸易政策不确定性对新兴经济体跨境股票资本流动的影响，而非局限于研究贸易政策不确定性对一国国内经济和金融市场的影响。在进一步研究中，本文细致分析中美贸易摩擦事件的影响，为美国贸易政策不确定性影响全球金融市场的相关研究做出边际贡献。第二，本文使用EPFR全球股票型基金跨境配置微观数据，分析美国贸易政策不确定性对微观金融主体的影响、异质性及其传导渠道，克服现有文献中使用各国跨境资本流动加总数据的不足。第三，基于全球价值链视角，本文探究美国贸易政策不确定性对处于全球价值链不同位置经济体造成的异质性影响，为各国推动产业升级以提升自身应对外部冲击能力、保持金融稳定提供经验证据。本文的研究结果为中国在金融市场扩大开放进程中，需要密切关注外部不确定性冲击对短期资本流动的影响、完善审慎监管框架保持金融稳定以及向全球价值链高端攀升提升应对外部冲击的能力等提供经验支持。

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