五一劳动节快乐 |《财贸经济》2023年第5期目录及内容提要

资本市场成长的逻辑:金融脱媒与科技进步

吴晓求  方明浩  何 青  谭松涛 /5

信息联通何以促进基层政府财政合规

——基于“金财工程”县级应用支撑平台联通的证据

杜 莉  马 昀  王 路  唐 盟 /22

美联储货币政策切换、人民币互换与国际资本市场稳定

俞 彬  蔡凯星  王维安  钱美芬 /38

被忽略的同行:一个解释同行收益率可预测性的新视角

贺国生  胡 江  刘亚辉  尹玉刚 /55

企业数字化转型、预判性信息披露与股价暴跌风险

彭俞超  王南萱  顾雷雷 /73

中国货币政策存在跨周期调控吗

战明华  卢 垚 /91

在流动中迈向共享发展

——农村劳动力转移的空间溢出效应分析

伍骏骞  刘 涛  毛中根  王海军 /108

市场型环境规制的要素收入分配效应:谁承担了环境治理的成本

韩晓祎  许雯雯 /126

市场准入管制放松与城乡收入差距

雷卓骏  黄凌云  张 宽 /144

对外直接投资会挤出国内投资吗

王孝松  张 瑜 /161

内容提要  资本市场是现代金融体系的核心和基石。随着市场经济的发展，社会融资和投资活动逐步市场化，形成了脱媒的趋势。金融脱媒成为资本市场存在并得以发展的内生性动力，顺应了企业部门多样化的融资需求，满足了居民部门日益增长的财富管理需求，促进了金融功能从以融资为主向融资与财富管理并重转型。资本市场与科技进步之间存在密切的耦合关系，在促进科技创新发展的同时，资本市场借助科技的进步和企业的成长推动自身的繁荣。本文从资本市场成长的历史和逻辑出发，深入研究促进资本市场成长的两大因素，对资本市场发展的深层机理和结构性变革趋势进行分析和总结，从而有助于中国资本市场功能的健全和中国式现代化的推进。

关键词  资本市场  金融脱媒  科技进步

作者简介

吴晓求，中国人民大学中国资本市场研究院院长、财政金融学院教授，100872；

方明浩（通讯作者），中国人民大学经济学院博士后，100872；

何青，中国人民大学财政金融学院教授、长江经济带研究院高级研究员，100872；

谭松涛，中国人民大学财政金融学院教授，100872。

信息联通何以促进基层政府财政合规——基于“金财工程”县级应用支撑平台联通的证据

内容提要  本文基于“金财工程”县级应用支撑平台接入省级平台这一财政信息化政策，利用2007—2012年县级财政违规数据构建双重差分模型，评估了信息联通对县级政府财政合规的影响。研究发现，信息联通显著降低了县级财政违规资金规模，且对于距离所属地级市较近、财政透明度较低、法治化水平较低、财政压力较小的县影响更大。拓展性分析显示，信息联通提升了居民的公共服务满意度，抑制了地方政府向私营企业的违规摊派行为。据此，未来应进一步拓展财政信息联通范围，并加大对外部监督机制薄弱、信息化条件落后地区的信息化建设投入力度，从而促进基层政府财政合规，改善公共服务提供，营造良好的营商环境，推动区域间社会经济协调发展。

关键词  信息联通  财政合规  垂直监管

作者简介

杜莉，复旦大学经济学院公共经济研究中心执行主任、教授，200433；

马昀，复旦大学经济学院博士研究生，200433；

王路，中央财经大学财政税务学院博士研究生，102206；

唐盟，上海交通大学安泰经济与管理学院博士研究生，200030。

内容提要  2008年金融危机后，美联储货币政策频繁切换，引发全球金融市场动荡，世界各国如何化解“以邻为壑”的货币政策冲击，是一个长期存在又亟待解决的问题。作为合作共赢的倡导者和践行者，到2020年，中国人民银行已与40个国家和地区签订了货币互换协议，致力于构建新型互利合作关系，为破解世界面临的共同难题贡献中国方案。对此，本文基于全球66个经济体2009—2019年的面板数据，考察人民币互换对美联储货币政策国际溢出效应是否存在反向调节作用。结果表明，人民币互换协议的存在可以有效缓解美联储货币政策切换对其他国家跨境资本流动的冲击。进一步机制检验发现，人民币互换协议通过汇率和贸易渠道发挥调节作用。这些结论表明，以人民币互换协议为代表的多边合作有助于国际资本市场稳定，为完善全球金融治理体系贡献了中国智慧和力量。

关键词  货币政策切换  人民币互换  资本市场

作者简介

俞彬，浙江大学经济学院副教授，310058；

蔡凯星，浙江大学经济学院博士研究生，310058；

王维安，浙江大学经济学院教授，310058；

钱美芬（通讯作者），浙江大学管理学院副教授，310058。

内容提要  个股未来的收益率能否通过同行的历史收益率来预测？对此，理论界存在不同的回答。与此同时，证监会的行业分类能否指导投资者的行业投资，同样没有定论。本文采用文本分析法，以产品相似度为标准重新划分行业，克服了现有行业分类标准简单僵化容易导致同行被忽略的缺陷，并实证证明行业分类优化后，同行的历史收益率能够稳健地预测个股未来的收益率。更进一步，本文提出并证明，正是一些同行被现有行业分类或行业投资者忽略，股价对信息反应不足，导致了个股收益率的可预测性。本文指出了现有行业划分导致的信息摩擦，并结合投资者有限关注理论探讨其对资产定价效率的影响，实践中对如何优化现有行业分类和监管有一定启示。

关键词  收益率可预测性  文本分析法  有限关注  行业分类

作者简介

贺国生，西南财经大学金融学院副院长、教授，611130；

胡江，西南财经大学金融学院博士研究生，611130；

刘亚辉（通讯作者），西南财经大学金融学院副教授，611130；

尹玉刚，西南财经大学金融学院副教授，611130。

内容提要  在数字经济发展热潮下，资本市场对企业数字化转型的热情与憧憬是否酝酿了股价泡沫？年报中的数字化信息披露是否导致未来股价暴跌风险提高？基于2012—2019年A股上市公司的年报文本和财务数据，本文采用自然语言处理中的依存句法分析，创新性地将年报中的数字化相关信息划分为与宏观环境和未来展望相关的预判性内容，以及反映过去数字化行为的行动性内容。实证结果发现，上市公司披露的数字化相关信息将提高未来股价暴跌风险，并且该影响主要体现在预判性数字化信息披露上。进一步研究表明，普通投资者受从众心理影响，盲目追捧“数字化”相关概念，对预判性内容中的数字化信息过度反应、错误预期，是引发股价暴涨暴跌的主要原因。而这种不加甄别的高度关注显著降低了股价信息含量，加剧了股市同涨同跌，并且其引发的股票市值上涨也难以维持。本文的政策建议是，要加强投资者教育，防范市场过度反应，在经济数字化转型中维护金融市场稳定，更好地促进传统产业转型升级。

关键词  企业数字化转型  股价暴跌风险  信息披露

作者简介

彭俞超，中央财经大学金融学院副教授，100081；

王南萱，中央财经大学金融学院硕博连读研究生，100081；

顾雷雷（通讯作者），中央财经大学商学院副教授，100081。

内容提要  针对货币政策跨周期调控在理论与实践上的争议，本文基于经验数据对我国货币政策跨周期调控的可能效果进行了考察。利用我国2000年第一季度至2021年第四季度的宏观经济数据，首先采用HP滤波法测算经济周期波动态势，其次运用三阶段SETAR模型及趋势突变点识别法分别进行两种周期识别，最后采用FAVAR模型对货币政策跨周期调控的有效性进行实证判断。研究结果发现：一是货币政策对总量产出存在一定程度的跨周期调控效果，但具有较强的状态依赖性；二是货币政策对工业产出不存在跨周期调控效果；三是经济不确定性越强，货币政策跨周期调控效果越差，但加大货币政策调控力度可以增强跨周期调控效果；四是在经济衰退期数量型货币政策相对于价格型货币政策在实现跨周期调控方面更具优势，而在经济高涨期两者都不存在跨周期调控；五是政策预期在跨周期调控中发挥了重要作用，强化预期是实现跨周期调控的关键。

关键词  跨周期调控  货币政策  周期波动  预期

作者简介

战明华，广东外语外贸大学金融学院教授、博士生导师，广州华南财富管理中心研究基地主任，510006；

卢垚（通讯作者），广东外语外贸大学金融学院博士研究生，广东金融学院金融与投资学院讲师，510006。

内容提要  劳动力跨区域流动通过优化要素配置实现共享发展效应。本文构建“富裕-共同-可持续”的农村劳动力转移的共享发展效应三阶段概念性模型，基于多重行动者决策理论的“身份-环境-规则”三维度分析三阶段概念性模型并提出研究假说，采用2005—2019年中国省级面板数据，运用空间杜宾模型分析农村劳动力转移对共享发展的直接影响和空间溢出效应。研究发现，第一，农村劳动力转移对共享发展有正向显著的空间溢出效应。第二，从共享发展异质性维度来看，农村劳动力转移的空间溢出效应能够获取并享受做大“蛋糕”带来的集聚效应，受制于城乡二元结构和户籍制度，在实现切好和共享“蛋糕”层面还有差距，而对保鲜和优化“蛋糕”的影响不显著。第三，从空间维度来看，农村劳动力转移对共享发展的空间溢出效应主要发生在欠发达地区和脱贫攻坚地区，说明农村劳动力跨区域流动对共享发展是“涓滴效应”而不是“马太效应”。第四，从调节效应来看，各地的就业和投资门槛越高，农村劳动力转移对共享发展的空间溢出效应下降越多；进一步从时间维度看，该空间溢出效应在2013年中国政府针对农民工市民化加大户籍改革以后更加显著，这共同印证了户籍制度是农村劳动力转移影响共享发展空间溢出效应的制度性约束。

关键词  农村劳动力转移  共享发展  空间溢出效应  户籍制度

作者简介

伍骏骞，西南财经大学中国西部经济研究院教授、博士生导师，611130；

刘涛，西南财经大学中国西部经济研究院博士研究生，611130；

毛中根（通讯作者），西南财经大学中国西部经济研究院院长、教授、博士生导师，611130；

王海军，西南财经大学金融学院博士研究生，611130。

内容提要  环境规制的“双重红利”被大多数学者肯定，但是环境规制的收入分配效应却较少有文献提及。本文将2018年环境保护税改革作为一个准自然实验，利用三重差分法研究了市场型环境规制对要素收入分配格局的影响。研究结果显示，环境治理的成本主要由高污染行业的劳动者所承担，环境保护税改革虽然可以促使企业进行绿色创新和环保投资，但同时也会增加企业创新投资的不确定性和降低企业的流动性，进而增加企业的资本成本。在劳动要素的调整成本较小且流动性受到限制的情况下，企业会通过降低劳动者报酬的方式将资本成本的上升转嫁给劳动者，导致劳动-资本要素价格比和劳动要素收入占比下降。异质性分析表明，在劳动者议价能力越大的企业，转嫁程度越小；在盈利能力越强的企业，转嫁程度越大；在劳动力越密集的企业，转嫁程度越大。本文的结论表明，提高劳动要素在不同行业和地区之间的流动性、畅通劳动要素市场，有助于实现环境规制的“三重红利”，缩小收入分配差距。

关键词  环境保护税改革  要素收入分配  环境治理成本  税负转嫁

作者简介

韩晓祎，厦门大学王亚南经济研究院、经济学院财政系副教授，361005；

许雯雯（通讯作者），厦门大学经济学院财政系博士研究生，361005。

内容提要  缩小城乡收入差距是推进共同富裕的关键。本文利用中国城市层面的数据，借助市场准入负面清单模式试点构建双重差分模型，考察市场准入管制放松对城乡收入差距的影响及其背后的作用机制。研究发现，负面清单模式下的市场准入管制放松有助于缩小城乡收入差距，且具有显著的区域异质性，在中西部地区表现得尤为明显。经培根分解、试点非随机性、干扰政策、替换变量以及安慰剂等一系列稳健性检验后，上述结果依然成立。路径分析表明，优化城乡间资本要素配置和劳动要素配置是市场准入管制放松缩小城乡收入差距的核心机制，具体表现为农村固定资产投资和非农从业比例的显著提升。本文还证实，负面清单模式下的市场准入管制放松对城乡收入差距的缩小效应更多地起着“雪中送炭”而非“锦上添花”的作用，即负面清单模式主要缓解了城乡收入差距较大的城市的城乡收入不平等。本文的研究表明，完善市场准入基础性制度有利于优化收入分配格局，同时也为加快建设全国统一大市场提供了理论依据。

关键词  市场准入  负面清单  城乡收入差距

作者简介

雷卓骏，重庆大学经济与工商管理学院博士研究生，400030；

黄凌云（通讯作者），重庆大学经济与工商管理学院教授、博士生导师，400030；

张宽，四川农业大学经济学院副教授，611130。

内容提要  本文借助1999—2018年美国63个行业的面板数据，研究对外直接投资对国内投资的影响。在剖析因果关系的同时，本文通过理论模型和实证分析方法，探讨对外直接投资作用于国内投资的生产路径、金融路径，梳理其内在作用机制。这既是使用最新数据对经典问题的再次探索，也是中美博弈背景下对现实问题的理论解读。本文得到如下结论：第一，美国对外直接投资增速对国内投资增速存在显著挤入效应；第二，对外直接投资通过生产路径对国内投资产生显著正向影响，倾向于水平分工的对外直接投资，其增速提高对美国国内投资增速的促进作用小于垂直型对外直接投资；第三，对外直接投资通过金融路径对国内投资产生正向影响，但影响强度和显著性水平均弱于生产路径。

关键词  美国  对外直接投资  国内投资  挤入效应

作者简介

王孝松，中国人民大学经济学院教授、博士生导师，100872；

张瑜（通讯作者），中国人民大学经济学院博士研究生，100872。

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