出口下行的主要拖累仍是欧美市场 | 信达宏观

出口下行的主要拖累仍是欧美市场。继6月后，7月出口增速再次不及市场预期，创下自2020年2月以来的最低同比增速。我们认为，7月出口增速再度下行，既有去年同期基数较高的影响，又有海外需求走弱的影响。但有一点结构变化非常值得关注，这一结构变化就是欧美市场和非欧美市场表现再度出现分化，这表明出口下行的主要拖累仍是欧美市场。1）欧美市场增速继续下行，尤其是欧盟和东盟。背后的原因或是欧盟国家的制造业表现或已处于较差的景气区间，欧元区制造业需求疲弱下，对欧盟出口增速明显下滑。2）非欧美市场增速出现企稳迹象。分商品来看，劳动密集型商品出口增速全面回落，而机电类产品增速下滑尤其明显。

进口需求仍在触底。7月进口同比增速已连续5个月维持负增长，进口降幅进一步扩大表明国内经济恢复仍旧缓慢。首先，7月经济景气度侧面反映了经济的缓慢恢复。其次，7月政治局会议也强调了当前经济面临需求不足的问题。从量价拆分上看，自今年2月起，进口价格对进口金额同比起着拖累作用，7月进口数据中，多数大宗商品进口表现显示出进口价格仍对整体进口有拖累。这表明除了国内经济需求恢复较慢外，进口价格仍对进口有拖累。整体上看，对进口同比增速下滑拖累最大的是原油，其次是机电产品。

三季度出口仍在磨底。7月出口增速还在下行初步验证了三季度出口增速仍在磨底的观点，同时也有一些结构变化值得我们关注，即下行的压力仍旧来自欧美市场。第一，欧美地区和非欧美地区的增速分化。7月欧美市场表现继续下行，而非欧美市场表现初步呈现企稳迹象。第二，欧美地区和非欧美地区的份额分化。欧美市场份额逐步下降，而非欧美市场份额逐步上升。展望后续出口走势，三季度我国出口仍面临一定的基数压力和三大目的地需求的制约，短期内出口表现或仍难出现明显缓和。我们认为，待到四季度基数压力褪去，若其他海外市场需求企稳改善，四季度的出口增速仍旧值得期待。

继6月后，7月出口增速再次不及市场预期（7月：-14.5%，Wind市场预期：-11.4%），创下自2020年2月以来的最低同比增速，这与我们在此前报告中表明7月出口增速仍不容乐观的观点一致。

我们认为，7月出口增速再度下行，既有去年同期基数较高的影响，又有海外需求走弱的影响。

从出口金额来看，7月出口金额环比增速为-1.2%，是近五年内的同期最低增速，出口金额基本上与2021年同期数据相同，表明出口本身的增长动力不强。而2022年7月出口金额是去年年内的最高水平，基数抬高下出口同比依旧承压。

但有一点结构变化非常值得关注，这一结构变化就是欧美市场和非欧美市场表现再度出现分化，这表明出口下行的主要拖累仍是欧美市场。

1）欧美市场增速继续下行，尤其是欧盟和东盟。分区域来看，我们将美国、欧盟、东盟划分为欧美市场，可以看到7月欧美市场的出口增速为-21.73%，继续较7月进一步下行。其中，7月对欧盟、东盟出口增速下滑比较明显。我们认为这背后的原因是欧盟国家的制造业表现或已处于较差的景气区间，欧元区制造业需求疲弱，对欧盟出口增速明显下滑。从欧元区PMI来看，7月欧元区PMI已经近一步下行到了42.7%，除了2020年的新冠疫情冲击外，制造业PMI低于43%的表现要追溯到金融危机期间。

2）非欧美市场增速出现企稳迹象。我们将中国出口至美国、欧盟、东盟地区以外的出口划分为非欧美市场，从7月表现来看，非欧美市场增速表现和欧美市场形成明显对比。尽管非欧美市场增速仍在负增长区间，但与6月表现对比来看，非欧美市场初步呈现出企稳的迹象，并未像欧美市场一样再度明显下行。

如何理解对欧美市场出口中，欧盟和美国增速贡献出现分叉的现象？

表面上，二者增速贡献出现分叉是对美出口增速改善；实际上，是二者去年高基数月份错位导致。

从增速贡献拆分上看，7月欧盟地区的贡献下行，而美国地区贡献略微改善，看起来对美出口增速有了缓和迹象，但实际上对美出口降幅收窄并不是因为对美出口金额有所改善，实际上对美出口金额仍在下行，这和对欧盟出口金额的走势一致。中国对欧盟、美国的出口金额都在同步下降而出口同比增速贡献出现分叉，或源于二者去年高基数错月带来的影响，欧盟去年同期的基数高点在7月，美国去年同期的基数高点在6月。

从商品来看，劳动密集型商品全面回落，而机电类产品增速下滑尤其明显。

1）劳动密集型产品出口增速全面回落。七大劳动密集型产品出口增速全面下滑，其中，由于终端消费品订单减少，纺织品出口持续收缩，当月出口同比下降17.9%，环比下降3.6%。

2）机电产品增速明显下滑，汽车出口增速仍然较高。7月机电产品和高新技术产品出口对整体出口仍有拖累，其中，机电产品由6月同比增速-6.6%继续下滑至-11.91%，已经连续三个月同比负增长，高新技术产品出口增速从6月的-16%进一步下降到-18.10%。机电产品增速下滑较多，背后或与通用机械、家电等多个商品出口增速进一步下行有关。汽车出口增速虽有回落，但仍在较高增速区间。

重点商品中，只有钢材、农产品、成品油、中药材及中式成药四项增速有所改善。

二、进口需求仍在触底

7月进口同比增速（美元计价）为-12.4%，降幅相比6月扩大5.6个百分点，2023年以来进口增速已连续5个月保持负增长。

7月进口环比处于2019年以来同期的最低水平，进口降幅进一步扩大表明国内经济恢复仍旧缓慢。

首先，7月经济景气度侧面反映了经济的缓慢恢复。7月份制造业PMI较6月有所好转，但新出口订单与进口PMI指数均继续下降。不仅如此，不同规模企业的新出口订单和进口指数继续在收缩区间运作，其中，中、小型企业的新出口订单和进口指数略有回升，但大型企业的两个指数均继续下降，这些均说明7月国内企业整体对进口的需求并没有很强烈。

其次，7月政治局会议也强调了当前经济面临需求不足的问题。7月24日的中央政治局会议提出了当前经济运行主要面临国内需求不足问题，如：一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多、外部环境复杂严峻等。从会议强调的内容可以反映出，国内经济恢复较为缓慢，且国内需求增量不足，因此进口呈现出较为弱势的状态。

从商品结构来看，也可以侧面反映出，除了国内经济需求恢复较慢外，进口价格仍对进口有拖累。

多数大宗商品价格对进口仍有拖累。从量价拆分上看，自今年2月起，进口价格对进口金额同比起着拖累作用，6月进口价格的拖累更是进一步扩大。我们认为，7月进口数据中，多数大宗商品进口表现显示出进口价格仍对整体进口有拖累。1）7月原油进口金额同比增速为-20.79%，进口数量、均价的同比增速分别为17.03%、-32.31%。2）7月煤及褐煤进口金额同比为2.2%，进口数量、均价的同比增速分别为66.92%、-38.77%。3）7月肥料进口金额同比为-6.33%，进口数量、均价的同比增速分别为52.4%%、-38.54%。

整体上看，对进口同比增速下滑拖累最大的是原油，其次是机电产品。7月原油和机电产品进口同比增速分别为-20.79%和-11.29%，与6月增速相比，分别下降了17.99和3.99个百分点。从数量上来看，原油进口数量同比增速为17.03%，相比6月下降28.31 pct。一方面可能与美国、沙特及俄罗斯削减原油产量有关，另一方面或是因为我国原油库存量较为充足放缓了进口节奏。截至7月底，我国陆上原油库存超过10.2亿桶，库存持续上升可能会让我国炼油商在未来几个月放慢采购速度。

尽管进口价格对当前进口仍有拖累作用，但2022年下半年大宗商品的价格走势渐渐回落，我们预计后续价格对进口的拖累或将逐步缓解。同时，随着稳增长政策逐渐落地生效，进口需求或在国内开启补库后逐步回升。

总结来看，7月出口和进口增速不及市场预期，欧美市场继续下行拖累出口，国内需求不足的背景下进口需求还不稳固。

7月出口增速还在下行初步验证了三季度出口增速仍在磨底的观点，但同时也有一些结构变化值得我们关注。

第一，欧美地区和非欧美地区的增速分化。7月欧美市场表现继续下行，而非欧美市场表现初步呈现企稳迹象。

第二，欧美地区和非欧美地区的份额分化。除2022年以外，欧美市场在我国总出口中占据的份额自2018年以后逐步下降，与之相对应的是，非欧美市场在我国总出口中占据的份额在逐步上升。截至7月，2023年1-7月的累计出口金额当中，欧美市场的占比已经下行至46%，非欧美市场的占比已经上升至54%。

展望后续出口走势，我们认为三季度我国出口仍面临一定的基数压力和三大目的地需求的制约，短期内出口下行或仍难出现明显缓和。

我们认为，待到四季度基数压力褪去，若其他海外市场需求企稳改善，四季度的出口增速仍旧值得期待。

风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。