短期顺势而为，信用依旧分化，转债逢低关注——海通债券月报（姜珮珊、杜佳、李波、周霞、王巧喆）
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短期顺势而为，信用依旧分化，转债逢低关注
——海通债券月报（姜珮珊、杜佳、李波、周霞、王巧喆）
概要
利率债观察：短期顺势而为，中期风险仍存。
目前长端利率均创本轮牛市新低，其中10年国债利率距离16年低点仅剩10BP。展望3月，从基本面看，2月PMI创下历史新低，经济下行压力不减；从中美利差来看，十年中美国债利差创17年末以来新高，在美债屡创历史新低的背景下，我国长债利率仍有下行空间；从期限利差来看，10Y-1Y国债利差依然在80BP~90BP之间，目前货币政策阶段性宽松仍将维持，短端利率有望保持低位，期限利差保护仍足；从银行比价关系来看，随着贷款利率下行，表内国债性价比提升，债市出现大幅调整的概率不大。但在政策支持力度加大、复工复产进度加快、利率位于低点的背景下，中期需防范基本面修复后利率的上行风险。
信用债观察：利差再回低位，信用依旧分化。
上周信用债市场收益率整体下行，AAA级企业债收益率平均下行7BP，AA级企业债收益率平均下行8BP，城投债收益率平均下行5BP。回顾整个2月份，信用债收益率大幅下行，AAA级企业债收益率平均下行36BP，AA级企业债收益率平均下行38BP；信用利差在节后第一周冲高后，从第二周上半周开始快速回落，截至2月末已经回落至近一年以来的低位。近期房地产行业支持政策不断，上周还出现了一些需求端放松的迹象，但整体看房住不炒的总基调还没有变，房企资金为王逻辑不变，建议把握相关机会。城投勿盲目下沉。近期AA级城投债交易活跃增加，关于疫情对城投债的影响，一方面稳基建重要性提升后保障城投再融资的必要性增加，融资环境向好，但另一方面也不得不考虑其对地方政府财力、公司经营造成的影响，城投债投资整体积极，但资质分化明显，勿盲目下沉。
可转债观察：短期回调，逢低关注。
受海外股市下跌的影响，上周国内权益市场出现较大幅度的回调，转债也跟随下跌，转股溢价率均值再度回升至40%左右。我们认为，海外市场的冲击更多是情绪上的扰动，影响或偏短期。权益市场更需关注基本面和政策的变化，其中2月PMI创下历史新低，经济下行压力不减，可以期待后续逆周期政策的发力。转债中期仍重点关注成长，如新能源、光伏、计算机、券商等；后续两个需求侧的板块可逐步关注，一是汽车，二是基建，均是未来政策可能的发力点。转债无需悲观，短期可关注调整后的配置机会。
短期顺势而为，中期风险仍存——利率债月报
2月市场回顾：宽松对冲疫情，债市大幅收涨
为了对冲疫情对经济和市场的影响，央行加大公开市场投放力度，并降低逆回购和MLF利率10BP，来维稳流动性。2月上旬受国内疫情、央行宽松等因素影响，债市大幅下行，随后步入震荡，2月末由于海外疫情发酵、美债利率创新低，债市继续上涨。
货币利率方面，2月R001月均值为1.72%，环比下行19BP；R007月均值2.36%，环比下行31BP；DR001月均值为1.60%，环比下行31BP；DR007月均值2.17%，环比下行23BP。1年期国债收于1.93%，较1月末下行25BP；10年期国债收于2.74%，较1月末下行26BP。1年期国开债收于2.15%，较1月末下行25BP；10年期国开债收于3.2%，较1月末下行21BP。
经济和政策前瞻：经济下行压力，政策更加积极
PMI历史新低，通胀分化加剧。受新冠肺炎疫情影响，2月全国制造业PMI 大幅回落至35.7%，重回荣枯线以下，并创下历史新低，前两月均值创14年以来同期新低，指向经济短期面临较大压力。但2月底复工复产初现改善迹象，体现为农历口径下发电耗煤降幅收窄，近半数省份的规模以上工业企业复工率已超过60%。通胀方面，近期食品价格出现小幅回落，但仍然处于较高水平，2月CPI或将维持高位。而国际油价继续下跌，国内经济短期下行压力，带动工业品价格回落，通胀短期或继续分化。
财政更加积极，货币更加灵活。政治局会议强调，积极的财政政策要更加积极有为。减收增支的背景下，2020年目标赤字率或明显抬升，不排除突破3%或发行特别国债的可能。2月以来，官方对于货币政策的定调更加积极。今年央行降成本目标明确，未来LPR利率的下行一方面需要央行宽松来降低银行负债成本，另一方面需要银行让利，未来LPR报价加点数的下调可期。我们预计在疫情影响明显消除前，货币仍会保持阶段性宽松，随着2019年普惠金融定向降准动态考核释放长期流动性，资金利率有望维持低位。
债市前瞻：利率下行未止
美债屡创新低，降息预期飙升。由于海外新冠肺炎疫情远超市场预期，全球避险情绪继续升温，十年美债利率屡创历史新低，3个月与10年期美债收益率曲线继续倒挂。从历史看，10Y-3M美债曲线倒挂往往预示着美联储加息步入尾声或者是降息周期即将开启。美联储主席鲍威尔发布声明称，美联储将会密切监控疫情的进展以及对于经济前景的影响，后续会采取合适的工具和行动支撑经济。2月底，市场预期美联储3月降息概率为100%。
短期顺势而为，中期风险仍存。目前长端利率均创本轮牛市新低，其中10年国债利率距离16年低点仅剩10BP。展望3月，从基本面看，2月PMI创下历史新低，经济下行压力不减；从中美利差来看，十年中美国债利差创17年末以来新高，在美债屡创历史新低的背景下，我国长债利率仍有下行空间；从期限利差来看，10Y-1Y国债利差依然在80BP~90BP之间，目前货币政策阶段性宽松仍将维持，短端利率有望保持低位，期限利差保护仍足；从银行比价关系来看，随着贷款利率下行，表内国债性价比提升，债市出现大幅调整的概率不大。但在政策支持力度加大、复工复产进度加快、利率位于低点的背景下，中期需防范基本面修复后利率的上行风险。
利差再回低位，信用依旧分化——信用债月报
转债逢低关注——可转债月报
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