5月第3周，美股三大指数普遍上涨。Wind全A上涨0.72%，日均成交额下降至8644.53亿元。30个一级行业中12个行业实现上涨，国防军工、电子和机械表现相对靠前；商贸零售、房地产和传媒表现靠后。信用债指数小幅上升0.04%，国债指数与上期持平。
文：天风宏观宋雪涛、林彦
上期报告：风险定价 | 成长拥挤度已经来到中低位置-5月W3（天风宏观林彦）
5月第3周，Wind全A的风险溢价回升至【中性】水平位置（中位数下0.03倍标准差，49%分位）。沪深300的风险溢价上升至54%分位，上证50维持54%分位，中盘股（中证500）下降至14%分位。沪深300和上证50的风险溢价分别处在历史中位数上方0.06和0.14个标准差，距离底部普遍对应的1.5个标准差仍有一定距离。金融、周期、成长、消费的风险溢价为38%、44%、66%、56%分位。5月第3周，各风格股拥挤度均呈不同程度下降，成长的拥挤度进一步瓦解。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为86%、21%、66%、15%、64%、30%历史分位，如后续成长风格交易拥挤度企稳回升，反弹空间将明显打开。目前市值因子上，交易拥挤度分化并不明显，但价值和成长板块的交易拥挤度分化极大。大、中、小盘价值交易拥挤度的平均值为72%；而成长的平均值仅为22%。两者相差50%分位，为2010年以来的最高值。“多价值、空成长”的策略在交易上的脆弱性不容忽视。此外成长板块目前的交易拥挤度接近去年1月底和去年9月底，而去年4月底和10月底反弹时，拥挤度分别下探至1%和16%。5月第3周，30个一级行业的平均拥挤度下降至44%分位。当前拥挤度最高的为传媒（唯一一个90%分位上方的一级行业）、建筑和通信，仍需要警惕交易层面上过于拥挤的风险。综合、基础化工和消费者服务的拥挤度最低。
5月第3周，流动性溢价维持22%分位，流动性偏紧的情况大幅缓解。市场对未来流动性收紧的预期中性（51%分位），期限价差小幅上升至17%分位；信用溢价上升至42%分位。 利率债的短期交易拥挤度上升至76%分位，信用债的短期交易拥挤度上升至66%分位。可转债的短期交易拥挤度大幅下降至39%分位。能源品：5月第3周，布油上涨1.91%至75.59美元/桶。原油的交易拥挤度下降至20%分位，情绪偏低。美国石油总储备上升0.32%，其中战略储备下降0.67%。基本金属：5月第3周铜价和沪镍分别下跌0.13%和0.67%，沪铝上涨3.13%。铜油比维持在中性位置，铜金比处在中性下方，铜在工业属性上定价中性，在金融属性上定价中性偏便宜。贵金属：伦敦金现货价格下跌1.67%。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度下降至57%分位，投机情绪回归中性。现货黄金ETF周均持仓量小幅下跌0.03%，黄金的短期交易拥挤度下降至82%。5月第3周，受美国债务上限谈判进展缓慢驱动，美元指数上涨0.48%，收于103.2。部分银行破产带来的流动性冲击已有所缓释，在岸美元流动性溢价小幅回落至47%分位，离岸美元流动性溢价上升至67%分位，离岸与在岸金融条件的差距再次支撑美元指数走强。离岸人民币汇率上升0.93%至7.0235，中美实际利差处在51%历史分位，与上期基本持平，人民币赔率中性。5月第3周，10Y美债名义利率上升24bps至3.7%，10Y美债实际利率上升18bps至1.46%，10年期盈亏平衡通胀预期上升6bps至2.24%。美国10年-2年期限利差倒挂幅度加深6bps至58bps，10年-3个月利差倒挂幅度缩小至159bps。名义利率的倒挂主要是因为通胀预期期限结构上的倒挂，实际利率的倒挂对实体经济的影响更加直接。目前美国金融部门衰退，但实体部门仍有韧性，有较大可能不出现衰退。（详见《从美债期限结构看衰退的新视角》，2023年4月11日）5月第3周，美股三大指数普遍上涨。道琼斯、标普500和纳斯达克分别上升0.38%、1.65%和4.64%。标普500的风险溢价下降至49%分位，纳斯达克下降至32%分位，道琼斯下降至31%分位。美国信用溢价下降至45%分位，投机级信用溢价下降至42%分位，投资级信用溢价下降至48%分位。信用环境中性偏宽松，对信用危机的担忧目前证据不足。
风险提示
地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧
团队介绍
宋雪涛 | 宏观首席研究员
中证协培训讲师，保险资管业协会百人。美国北卡州立大学经济学博士。曾任人民银行研究局访问研究员，CF40特邀研究员，发表有CF40专著、学术论文、央行工作论文等。2018、2019、2020年金牛奖全市场最具价值分析师（前15名），2021年金牛奖最佳分析师（第3），2020、2021年Wind金牌分析师（第3）、上证报最佳分析师（第5），2019、2020、2021年新浪金麒麟分析师，2020年21世纪金牌分析师（第5），2020、2021年入围新财富最佳分析师。
向静姝 | 研究员
曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。伦敦商学院硕士。主要负责美国经济、全球央行和美股美债研究。
林 彦 | 研究员
曾任职于弘尚资产（红杉资本在中国的证券资产管理平台）量化投研部门，负责商品期货投资条线。武汉大学金融工程硕士，主要负责大类资产配置和基本面量化研究。
郭微微 | 助理研究员武汉大学金融学硕士，主要负责ESG、产业政策、行业专题研究。
张 伟 | 研究员对外经济贸易大学金融学硕士，主要负责经济政策和利率研究。
孙永乐 | 研究员中央财经大学产业经济学硕士，主要负责国内宏观经济和货币流动性研究。