投资小瑀宙 | 什么是我们总是提到的“厚雪”？

“厚雪”这个词儿是经常出现在各大媒体和投资大师的口中，是典型的那种一提就知道、仔细一想又不清楚的概念之一，今天就来聊聊“厚雪”。

由于以前学物理的影响，我的第一反应是定义，什么是“厚雪”的内涵，这时耳熟能详的例子就蹦出来了，高端白酒、即时通讯软件、似乎高盈利能力是共性。虽然这样的共性是表面结果而非本质原因，但也帮我们指明了寻找定义的方向——产生高盈利能力的行业因素可能就是我们寻找“厚雪”定义的方向，或者是我定义的“厚雪”的内涵。

抽象一下，我理解的“厚雪”就是区隔竞争的行业特征，而厚雪的生意就是具备区隔竞争的行业特征的生意。到这里，我们就初步建立了“厚雪”研究的基本框架，可以去试图理解不同生意的“厚雪”。

即时通讯软件由于具备极强的网络效应，从而建立了极高的用户粘性以区隔竞争，潜在竞争对手的重置成本远高于现有优势企业的历史成本，这个生意天然地具有区隔竞争的行业特征，是个“厚雪”的行业。

高端白酒，由于使用场景多为共饮（请戳这里），品牌内涵，历史积淀等差异化的因素无法复制，以产品以及品牌的差异化区隔竞争，这个生意天然地具有区隔竞争的行业特征，是个“厚雪”的行业。

上面这些行业的厚雪都是十分稳固且容易理解的，因为它们区隔竞争的内在因素是十分稳定的。但我们在研究的过程中发现，也有很多区隔竞争的因素并不稳定。比如“利基市场”，你会发现有一部分行业某种程度上也是“厚雪”的，但厚雪的原因是由于行业空间较小，只能容纳一家优势企业，区隔竞争的途径就是无法容纳两家优势企业，这样的行业通常面临折两个困难，一是容量太小；二是万一行业一旦扩容，行业的雪就变薄了，也就是很多强有力的竞争就会引入，这个在研究时也会经常遇到。

以上提到的区隔竞争的行业特征并不全面，这篇文章主要给大家提供一思路，欢迎大家补充案例。我想说的是，这是为什么我们要不厌其烦地深入研究生意，因为只有这样我们才能结合生意去识别差异，以及不同差异的稳定性和区别，才能实现我们寻找护城河的目的。

作者简介

田瑀，现任中泰资管基金业务部副总经理，中泰开阳价值优选混合A（007549）基金经理、中泰兴诚价值一年持有混合A（010728）、中泰星宇价值成长混合A（012001）基金经理。

复旦大学材料学学士，复旦大学物理学硕士。10年投研经验（其中7年投资管理经验）曾任安信基金特定资产管理部投资经理、中泰资管权益投资部高级投资经理。坚持价值投资理念，善于寻找具有宽阔护城河的成长股，分享企业成长的价值。

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