城投债估值普遍下行，资金更偏好强财政地区|东北证券城投债估值追踪

首席分析师：陈康  S0550520110001

研究助理：薛进  S0550120120030

报告发布时间：2021/11/01

报告摘要

2021年10月15日起至2021年10月29日（下文称“观察期”）城投债估值整体呈下行趋势，本文选取江苏省、湖北省、湖南省、山东省、四川省等5个省份下属各地区（省、市、县）各行政层级剩余期限在1至3年之间、不含权的城投债作为重点追踪标的，并从中挑选各地区2021年10月29日估值最高及估值最低的城投债作为相关地区的代表债券（如若某地区仅有一个代表债券便将该债券作为最低估值代表债券），着重考察各代表债券在观察期两周间估值变化情况，这体现了观察期内市场资金对相关地区某些行政层级城投债的偏好。

从城投债整体来看，各省份代表债券估值整体呈明显下降趋势，各省各层级估值普遍下行，其中江苏省债券估值整体下行幅度最大，体现出资金对财政强省的偏好，具体来看：

①江苏省债券估值整体下行幅度最高，为12.01BP，这体现出市场资金对财政强省的明显偏好；山东省估值整体下行10.12BP，湖北省估值整体下行9.49BP，湖南省估值整体下行9.28BP，四川省估值整体下行最小，为8.66BP。

②除四川省外，其余省份均有多个行政层级估值下行幅度超过10BP，但各行政层级与估值变化之间并无明显的关联，例如：江苏省地级市、区县及县级市级、国家级园区、省级园区估值分别下行12.7BP、12.04BP、12.27BP、11.09BP；湖北省省会级、地级市、国家级园区估值分别下行19.99BP、13.62BP、11.85BP；湖南省地级市、国家级园区、省级园区估值分别下行11.3BP、20.7BP、17.4BP；山东省省会、地级市、国家级园区估值分别下行11.58BP、11.81BP、11.19BP。

各省及其下属地区估值整体呈下行趋势，但小部分地区估值仍上行。江苏省南京市、苏州市、无锡市和南通市，湖北省武汉市、襄阳市，湖南省长沙市、张家界市，山东省青岛市、济宁市，四川省成都市等，这些地级市及下属区县的债券估值整体下行幅度要明显高于各省内其他城市。这说明在各省省内，资金也表现出对财政实力强市的青睐。

风险提示：信用风险无序释放。

观察期内城投债估值整体下行

2021年10月15日起至2021年10月29日（下文称“观察期”）城投债估值整体呈下行趋势，本文选取江苏省、湖北省、湖南省、山东省、四川省等5个省份下属各地区（省、市、县）各行政层级剩余期限在1至3年之间、不含权的城投债作为重点追踪标的，并从中挑选各地区2021年10月29日估值最高及估值最低的城投债作为相关地区的代表债券（如若某地区仅有一个代表债券便将该债券作为最低估值代表债券），着重考察各代表债券在观察期两周间估值变化情况，这体现了观察期内市场资金对相关地区某些行政层级城投债的偏好。

从城投债整体来看，各省份代表债券估值整体呈明显下降趋势，各省各层级估值普遍下行，其中江苏省债券估值整体下行幅度最大，体现出资金对财政强省的偏好，具体来看：

①江苏省债券估值整体下行幅度最高，为12.01BP，这体现出市场资金对财政强省的明显偏好；山东省估值整体下行10.12BP；湖北省估值整体下行9.49BP；湖南省估值整体下行9.28BP；四川省估值整体下行最小，为8.66BP。

②除四川省外，其余省份均有多个行政层级估值下行幅度超过10BP，但各行政层级与估值变化之间并无明显的关联，例如：江苏省地级市、区县及县级市级、国家级园区、省级园区估值分别下行12.7BP、12.04BP、12.27BP、11.09BP；湖北省省会级、地级市、国家级园区估值分别下行19.99BP、13.62BP、11.85BP；湖南省地级市、国家级园区、省级园区估值分别下行11.3BP、20.7BP、17.4BP；山东省省会、地级市、国家级园区估值分别下行11.58BP、11.81BP、11.19BP。

资金表现出对较强财政实力地区的明显偏好

各省及其下属地区估值整体呈下行趋势，但小部分地区估值仍上行。江苏省南京市、苏州市、无锡市和南通市，湖北省武汉市、襄阳市，湖南省长沙市、张家界市，山东省青岛市、济宁市，四川省成都市等，这些省会、地级市及下属区县的债券估值整体下行幅度要明显高于各省内其他城市，这说明在各省省内，资金也表现出对财政实力强市的青睐。

(一) 、江苏省下属各地区估值情况

观察期内，江苏省下属各地区估值整体呈下行趋势，但是经济较发达的城市及下属地区债券估值整体下行幅度明显高于经济欠发达的地区，这在省内各地级市层面上体现了资金对财政实力强的追捧。例如，南通市、无锡市、苏州市、南京市等传统的经济强市下行幅度分别为14.14BP、13.29BP、12.52BP、12.07BP，而盐城市、徐州市、连云港市、淮安市等经济较弱市的下行幅度分别为11.8BP、9.95BP、8.11BP、7.32BP，部分下属地区估值还有所上行。具体来看：

①江苏海州湾发展集团有限公司发行的“PR苏海发”（区县级）为当地代表债券，票面利率6.69%、剩余期限1.4年，观察期内估值从6.1836%上行至6.4375%，估值上行25.39BP。观察期内，该公司无重大事项变更。

②江苏大丰海港控股集团有限公司发行的“21丰港01”（区县级）为当地代表债券，票面利率7.2%、剩余期限1.47年，观察期内估值从8.3795%下行至8.3015%，估值下行7.8BP。观察期内该债券估值持续上行，但公司无重大事项变更。

③南京建邺国有资产经营集团有限公司发行的“21建邺国资MTN001”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率3.95%、剩余期限2.4年，观察期内估值从3.5394%下行至3.4770%，估值下行6.24BP；南京市建邺区高新科技投资集团有限公司发行的“21建邺高科MTN001(权益出资)”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率3.79%、剩余期限2.7年，观察期内估值从3.7195%下行至3.6382%，估值下行8.13BP。

④苏州市相城城市建设投资(集团)有限公司发行的“18相城城建MTN001”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率6.2%、剩余期限1.28年，观察期内估值从3.2678%下行至3.0568%，估值下行21.1BP，观察期内，该公司无重大事项变更；苏州市相城交通建设投资(集团)有限公司发行的“21相城交投MTN001”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率3.4%、剩余期限2.7年，观察期内估值从3.6082%下行至3.5650%，估值下行4.32BP。

⑤镇江城市建设产业集团有限公司发行的“20镇江城建MTN001”（地级市级）为当地最低估值代表债券，票面利率4.95%、剩余期限1.4年，观察期内估值从5.7846%下行至5.5855%，估值下行19.91BP；江苏瀚瑞投资控股有限公司发行的“21瀚瑞投资PPN001”（地级市级）为当地最高估值代表债券，票面利率7.10%、剩余期限2.3年，观察期内估值从8.7449%下行至8.6158%，估值下行12.91BP。该公司在观察期内无重大事项变更。

(二) 、湖北省下属各地区估值情况

湖北省下属各地区代表债券估值整体下行，但各地区下行幅度存在较为明显的分化。除黄石市下属大冶市估值上行之外，其他地区估值整体均下行。其中，咸宁市、孝感市、黄冈市、荆州市、武汉市下属江夏区和蔡甸区、襄阳市下属老河口市和襄州区下行幅度较大，超过15BP；天门市、潜江市、黄冈市下属浠水县等下行幅度较小，在8BP以内。具体来看：

①大冶市振恒城市发展投资有限公司发行的“PR大冶01”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率4.5%、剩余期限1.4年，观察期内估值从7.7886%上行至8.2845%，估值上行49.59BP；该公司发行的“PR大冶02”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率4.05%、剩余期限1.8年，观察期内估值从7.9848%上行至8.4828%，估值上行49.8BP。观察期内，该公司无重大事项变更。

②咸宁市城市建设投资开发有限公司发行的“18咸宁城投MTN001”（地市级）为当地最低估值代表债券，票面利率5.75%、剩余期限1.47年，观察期内估值从3.5379%下行至3.3415%，估值下行19.64BP，观察期内，该公司无重大事项变更；咸宁高新投资集团有限公司发行的“18咸宁高新MTN001”（国家级园区）为当地最高估值代表债券，票面利率7.08%、剩余期限1.25年，观察期内估值从4.4044%下行至4.2498%，估值下行15.46BP。

③天门市城市建设投资有限公司发行的“PR天城债”（区县级）为当地代表债券，票面利率3.98%、剩余期限2年，观察期内估值从5.7098%下行至5.6335%，估值下行7.63BP。观察期内，公司无重大事项变更。

(三) 、湖南省下属各地区估值情况

湖南省下属各地区代表债券估值整体下行，但有所分化：娄底市、常德市、岳阳市、张家界市、郴州市、岳阳市下属临湘市、长沙市下属雨花区、岳麓区和长沙县、益阳市下属沅江市债券估值下行幅度均超过15BP，下行幅度较大；而益阳市、郴州市下属永兴县和北湖区、株洲市下属石峰区债券估值上行。

①娄底市城市发展集团有限公司发行的“20娄底城投MTN001”（地市级）为当地最低估值代表债券，票面利率5%、剩余期限1.4年，观察期内估值从4.8121%下行至4.5088%，估值下行30.33BP，观察期内，公司发生股权变更；湖南省娄底经济技术开发投资建设集团有限公司发行的“PR娄经债”（地市级）为当地最高估值代表债券，票面利率4.89%、剩余期限1.4年，观察期内估值从9.9968%下行至9.9473%，估值下行4.95BP，观察期内，公司发生股权变更。

②株洲循环经济投资发展集团有限公司发行的“PR株循环”（区县级）为当地代表债券，票面利率4.38%、剩余期限1.4年，观察期内估值从9.5919%上行至9.8435%，估值上行25.16BP，观察期内该公司无重大事项变更。

③张家界市经济发展投资集团有限公司发行的“19张家经投PPN002”（地级市级）为当地最低估值代表债券，票面利率7.2%、剩余期限1年，观察期内估值从8.5933%下行至8.4117%，估值下行18.16BP；该公司发行的“20张家经投PPN001”（地级市级）为当地最高估值代表债券，票面利率6.49%、剩余期限1.8年，观察期内估值从9.1382%下行至9.0122%，估值下行12.6BP。

(四) 、山东省下属各地区估值情况

山东省下属各地区代表债券估值整体下行，但各地区有所分化：潍坊市寒亭区、泰安市、临沂市、青岛市及下属市北区、胶州市、即墨区、济南市下属天桥区、济宁市及下属兖州区和任城区债券估值下行幅度较大，均超过15BP；潍坊市高密市、济宁市邹城市和威海市环翠区债券估值均有所上行。具体来看：

①邹城市城市资产经营有限公司发行的“20邹城资产MTN001”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率5.25%、剩余期限1.8年，观察期内估值从7.5558%上行至7.6601%，估值上行10.43BP。该公司发行的“21邹城资产MTN001”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率6.5%、剩余期限2.2年，观察期内估值从7.6286%上行至7.7306%，估值上行10.2BP。

②济宁市兖州区惠民城建投资有限公司发行的“17惠民建投MTN003B”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率5.72%、剩余期限1年，观察期内估值从8.6720%下行至8.5204%，估值下行15.16BP。该公司发行的“21兖州01”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率7.5%，剩余期限1.7年，观察期内估值从9.6674%下行至9.5420%，估值下行12.54BP。观察期内该公司无重大事项变更。

③潍坊滨城投资开发有限公司发行的“20滨投02”（区县级）为当地代表债券，票面利率6.5%、剩余期限1.8年，观察期内估值从7.7287%下行至7.4034%，估值下行32.53BP，观察期内该公司无重大事项变更。

④青岛黄岛发展(集团)有限公司发行的“18青岛黄岛MTN001”（国家级园区）为当地最低估值代表债券，票面利率5.77%、剩余期限1.5年，观察期内估值从3.4236%下行至3.2393%，估值下行18.43BP。青岛水务集团有限公司发行的“20青岛水务GN001(蓝债)”（省会级）为当地最高估值代表债券，票面利率3.63%，剩余期限2年，观察期内估值从4.0760%下行至3.9404%，估值下行13.56BP。观察期内该公司因非法占领海域而收到行政处罚。

四川省下属各地区代表债券估值整体下行，仅泸州市下属合江县债券估值有所上行。泸州市、达州市、南充市下属高坪区、成都市下属武侯区、锦江区、成华区、郫都区和双流区等债券估值下行幅度超过15BP；成都市下属新都区和简阳市、巴中市、雅安市、泸州市下属江阳区、资阳市雁江区等下行幅度较小，在8BP以内。具体来看：

①四川秦巴新城投资集团有限公司发行的“PR秦投01”（地级市级）为当地最低估值代表债券，票面利率6.68%、剩余期限2.7年，观察期内估值从7.7031%下行至7.6294%，估值整体下行7.37BP；巴中市国有资本运营集团有限公司发行的“21巴中F2”（地级市级）为当地最高估值代表债券，票面利率7.3%、剩余期限2.5年，观察期内估值从10.4053%上行至10.8671%，估值整体上行46.18BP，观察期内，公司无重大事项变更。

②泸州阜阳投资集团有限公司发行的“PR合江债”（区县级），票面利率5%、剩余期限1.78年，观察期内估值从6.9149%上行至7.1299%，估值下行21.5BP。观察期内该公司无重大事项变更。

③成都市郫都区国有资产投资经营公司发行的“17郫国投PPN003”（区县级）为当地最低估值代表债券，票面利率6.5%、剩余期限1年，观察期内估值从5.1945%下行至5.0347%，估值整体下行15.98BP；成都市润弘投资有限公司发行的“21润投01”（区县级）为当地最高估值代表债券，票面利率6.1%、剩余期限2.4年，观察期内估值从7.4988%下行至7.3763%，估值下行12.25BP。

本文节选自东北证券研究所已于2021年11月01日发布《城投债估值普遍下行，资金更偏好强财政地区|东北证券城投债估值跟踪》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。      

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