债券受托管理人的职责与责任初探 | 证券法评
The following article is from 债券杂志 Author 何海锋 韩非鹏
摘要：债券受托管理人制度是债券市场重要的投资者保护机制。目前关于债券受托管理人职责与责任的规定较为分散，未形成完整清晰的规范体系。债券受托管理人在职责上根据债券是否发生违约而有所不同——在未发生违约的正常存续期间，债券受托管理人的职责主要在于日常管理，是债券承销人职责的自然延续；而在债券出现违约之后，债券受托管理人的职责则主要在于处置。债券受托管理人的管理不当或处置不当将带来法律上的责任，具体则主要包括民事责任、行政责任和自律责任等。以此出发，探索由不同禀赋的机构承担受托管理人的不同职责，或许是这一制度在我国债券市场上焕发生命力的可行路径。
关键词：债券 受托管理人 职责 责任
注：本文首次发表于《债券》杂志2021年第4期。
本文共计6,010字，建议阅读时间16分钟
2020年12月25日，人民银行、发改委、证监会联合发布了《公司信用类债券信息披露管理办法》（以下简称《信息披露管理办法》）[1]。《信息披露管理办法》立足国内市场实践并借鉴国际经验，明确了公司信用类债券信息披露的基础性、原则性要求，对公司信用类债券信息披露的要件、内容、时点、频率等作了统一要求。[2]其中，关于主承销商和受托管理人，《信息披露管理办法》明确二者应当按照规定和约定履行信息披露职责或义务，对所披露的信息负责，并督促企业依照《信息披露管理办法》的规定履行信息披露义务。受托管理人制度从建立伊始到发展至今，其定位始终是重要的投资者保护机制之一。修订后的新证券法更是在法律层面确立了受托管理人制度，明确要求公开发行公司债券，应由发行人为债券持有人聘请债券受托管理人并订立债券受托管理协议。而在此前，银行间市场交易商协会发布的《非金融企业债务融资工具募集说明书投资人保护机制示范文本》，对受托管理人的基本情况、利益冲突情况及防范管理措施、受托协议的主要内容等进行了列举式规定。最高人民法院发布的《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称《纪要》）则首次在司法层面明确了要保障受托管理人和其他债券代表人能够履行参与诉讼、债务重组、破产重整、和解、清算等债券持有人会议赋予的职责，可见今后一个时期受托管理人制度将发挥更大的作用。
值得注意的是，我国债券市场多头监管的格局下，公司债券的受托管理人制度相对成熟，企业债券更多运用了“债权代理人”的称谓，而近期监管机构发布的一系列文件表明，银行间市场也已开始引入受托管理人。虽然目前来看，银行间市场与交易所市场受托管理人制度在职责内涵与履行职责的主动性地位等方面存在差异，[3]但在三大信用类债券的监管规则走向统一的趋势下，涉及受托管理人规则的普遍适用性必将有所提高。然而，目前关于债券受托管理人职责与责任的规定见诸于多个规范文件之中，且各项规范内容之间有所交叉重叠，未形成完整清晰的职责与责任规范体系，在适用上有所不便。这导致了当前市场主体对债券受托管理人的职责边界与责任的认识不清，甚至出现银行间市场受托管理人制度运行不畅的问题。因此，有必要从现有的规则体系中梳理债券受托管理人的职责边界以及可能面临的责任，建立较为清晰的体系。
我们认为，债券受托管理人在职责上根据债券是否发生违约而有所不同——在未发生违约的正常存续期间，债券受托管理人的职责主要在于日常管理，是债券承销人职责的自然延续；而在债券出现违约之后，债券受托管理人的职责则主要在于处置。债券受托管理人的管理不当或处置不当将带来法律上的责任，具体则主要包括民事责任、行政责任和自律责任等。
一、债券正常存续期间受托管理人的职责
（一）密切关注发行人等主体，对其偿债能力进行监测
受托管理人既要监测发行人的偿债能力，也要监测保证人等相关主体的偿债能力。根据《公司债券发行与交易管理办法》（以下简称《管理办法》），受托管理人应持续关注发行人和保证人的资信状况、担保物状况、增信措施及偿债保障措施的实施情况。根据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具受托管理人业务指引（试行）》（以下简称《业务指引》），受托管理人应当持续关注担保物价值、权属情况以及其他信用增进安排的实施情况，并按照受托协议的约定对上述情况进行核查。根据《公司债券受托管理人执业行为准则》（以下简称《执业行为准则》），受托管理人应当持续关注公司债券增信机构的资信状况、担保物价值和权属情况以及内外部增信机制、偿债保障措施的实施情况，并按照受托协议的约定对上述情况进行核查。此外，受托管理人的定期受托管理事务报告要侧重于持续关注发行人的偿债能力和增信措施的有效性。之所以要求受托管理人履行监测的职责，原因在于发行人等主体的偿债能力是随着市场发展不断发生变化的，只有持续监测，才可以尽量避免发行人等主体因为偿债能力的突然恶化而导致债券无法兑付的情况。
（二）监督募集资金用途，确保发行人按照债券募集办法所列资金用途使用
依照新证券法，公开发行公司债券募集的资金，必须按照公司债券募集办法所列资金用途使用。故在具体操作上，《管理办法》规定在债券存续期内，受托管理人应当监督发行人募集资金的使用情况。同时，根据《执业行为准则》，在公司债券存续期内，受托管理人应当持续监督并定期检查发行人募集资金的使用情况是否与公司债券募集说明书约定一致。由于发行人未经持有人会议作出决议就改变募集资金用途，属于严重的违法行为，故受托管理人的监督也可以促使发行人的行为合法合规。
（三）召集债券持有人会议，维护债券持有人对重大事项的知情权和决策权
新证券法第15条第2款、《管理办法》第55条、《深圳证券交易所公司债券上市规则》第4.3.2条以及《上海证券交易所公司债券上市规则》第4.3.2条规定了应当召开债券持有人会议的情形。但几处规定在内容上有所互通，所列举的情形也大致相似。主要包括三类情形：一是涉及本次债券项目本身的事项，二是涉及发行人自身的重大事项，三是直接涉及发行人偿债及相关担保措施的事项。第一类情形主要包括：①拟改变募集资金的用途；②拟变更债券募集说明书的约定；③拟修改债券持有人会议规则；④拟解聘或变更债券受托管理人；⑤拟变更受托管理协议的主要内容等。第二类情形主要包括：①发行人拟减资、合并、分立、被托管、解散、申请破产或者依法进入破产程序；②发行人管理层不能正常履行职责；③发行人拟进行重大债务或者资产重组等。第三类情形主要包括：①发行人已经或者预计不能按期支付本息；②增信主体、增信安排、增信措施或者其他偿债保障措施发生重大变化等。[4]出现这三类债券持有人会议的召集情形时，受托管理人须履行召集的职责。
（四）履行信息披露的相关职责，以确保债券交易价值的判断基础
受托管理人的信息披露职责包括两个方面：一是督导发行人履行信息披露的义务：根据《管理办法》，受托管理人应当在债券存续期内持续督导发行人履行信息披露义务。根据《执业行为准则》，在公司债券存续期内，受托管理人应当持续督促发行人履行信息披露义务。受托管理人应督导发行人真实、准确、完整、简明清晰、通俗易懂的披露信息，不得有虚假记载、误导性陈述和重大遗漏的情况。二是受托管理人自身应当按照规定和约定履行信息披露的义务：根据《执业行为准则》，受托管理人应当真实、准确、完整、及时、公平地披露信息，还应当将披露的信息刊登在本期债券交易场所的互联网网站，同时将披露的信息或信息摘要刊登在至少一种证监会指定的报刊，供公众查阅。披露的信息包括但不限于定期受托管理事务报告、临时受托管理事务报告、证监会及自律组织要求披露的其他文件。
二、债券发生违约后受托管理人的职责
（一）发行人预期违约时，履行要求发行人追加担保等职责
根据《管理办法》，在预计发行人不能偿还债务时，受托管理人应要求发行人追加担保，并可以依法申请法定机关采取财产保全措施。根据《执业行为准则》，受托管理人预计发行人不能偿还债务时，应当要求发行人追加担保，督促发行人等履行受托协议约定的其他偿债保障措施，或者可以依法申请法定机关采取财产保全措施。同时《公司债券受托管理人处置公司债券违约风险指引》（以下简称《违约风险指引》）也规定，发行人发生预计违约情形的，受托管理人应当按照规定或约定要求发行人追加担保，督促发行人履行受托协议或公司债券募集说明书约定的其他偿债保障措施。可见，要求发行人追加担保是受托管理人处置预期违约时的最主要方式，而受托管理人对发行人要求的强制力主要通过此前订立的受托管理协议或者债权代理协议来实现。
（二）发行人实质违约后，通过处置担保物等以履行职责
根据《违约风险指引》，发行人提供担保的，发行人实质违约后，受托管理人应当根据债券持有人会议决议的授权处置担保物。公司债券募集说明书、受托协议等另有约定的，从其约定。同样，根据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南》（以下简称《违约及风险处置指南》），受托管理人应当按照相关规则和协议约定履行受托管理职责，包括管理及处置担保物等。发行人实质违约后顺利处置担保物，还有赖于受托管理人在前期尽责的管理：对于发行人为债券设定的担保，债券受托管理人应在债券发行前或债券募集说明书约定的时间内取得担保的权利证明或其他有关文件，并在增信措施有效期内妥善保管。
（三）作为全部或部分债券持有人的代表人，参与诉讼等法律程序
在发行人不能按期兑付债券本息或出现募集说明书约定的其他违约事件时，受托管理人可以接受全部或部分债券持有人的委托，以自己名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼等法律程序。除了针对非金融企业债务融资工具的《业务指引》《违约及风险处置指南》、针对公司债券的《执业行为准则》《违约风险指引》，此次的《纪要》也明确，债券发行人不能如约偿付债券本息或者出现债券募集文件约定的违约情形时，受托管理人根据债券募集文件、债券受托管理协议的约定或者债券持有人会议决议的授权，以自己的名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼等法律程序的，人民法院应当依法予以受理，即明确了债券受托管理人的诉讼主体资格。在此过程，受托管理人为债券持有人利益，为履行受托管理职责而聘请的律师等提供专业服务所产生的合理费用，只要受托管理人认为聘请该中介机构系为其履行受托管理人职责合理所需，且该等费用符合市场公平价格，发行人不得拒绝。[5]
（四）运用多项综合处置手段，“全链条”的参与违约过程
作为发行人与众多持有人之间沟通的桥梁，受托管理人须在债券存续期内勤勉处理债券持有人与发行人之间的谈判或者诉讼事务，可以说是“全链条”的参与。在发行人预期违约或实质违约后，除了上述几项重点处置方式，受托管理人还须综合运用一系列的处置方式，包括：制定相应的应急处置预案并按照应急处置预案开展工作，召集债券持有人会议并通过决议获得相关行动的授权，在违约阶段进行信息披露，[6]申请财产保全措施，落实偿债措施，参与重组以及破产程序等。只有分不同阶段，分不同需求综合灵活运用多种处置方式，才可认为受托管理人真正做到了勤勉尽责，切实维护了债券持有人的利益，并可以据此减轻或避免因履职不当而承担的相应责任。
三、债券受托管理人的责任
债券正常存续期间和发生违约后，受托管理人的职责分别侧重于日常管理和处置。债券受托管理人的日常管理或处置不当将引发相应的法律责任。具体而言，在债券正常存续期间，受托管理人可能承担责任的行为包括未及时监测发行人等主体的偿债能力，导致债券出现无法兑付的风险；未严格监督募集资金的使用情况，导致募集资金实际用途与约定不符；未及时召集债券持有人会议，导致债券持有人无法及时知晓相关情况并作出决议；未督导发行人或者自身没有按照要求进行信息披露，导致债券持有人面临信息不对称的情况，无法判断债券交易的价值等。在债券违约之后，受托管理人可能承担责任的行为包括：未及时要求发行人追加担保；未及时要求发行人履行其他偿债措施；未及时处置担保物；消极履行代表债券持有人参与法律程序等事项，导致债券持有人利益受损。
在具体责任类型上，则主要包括民事责任、行政责任和自律责任。
一是民事责任，具体表现为违约责任与侵权责任并存。受托管理人承担违约责任的依据是其签署的受托管理协议。一般情况下，债券持有人基于认购或持有本期债券而成为受托管理协议的当事人，故受托管理人出现违约行为时，受到损失的一方可要求其承担违约责任。若因受托管理人的违约行为致使不能实现合同目的，债券持有人可以行使法定解除权解除合同，罢免受托管理人，受托管理人被罢免后不影响违约责任的承担。[7]若受托管理人未勤勉尽责、未公正履行受托管理职责导致债券持有人利益受损，债券持有人以此为由主张受托管理人承担侵权责任，一般而言需证明未勤勉尽责的事实行为、自身受到的损害、双方之间的因果关系和受托管理人的主观过错。
二是行政责任，在金融领域强监管的环境下，受托管理人承担此责任的风险较高。需要指出的是，由于受托管理人具有督导发行人信息披露的职责，因此如果发行人自身因未依法进行信息披露受到行政处罚，一定程度上可以表明受托管理人未勤勉尽责的履行受托管理职责，进而债券持有人可以依据受托管理协议或者损害事实向受托管理人主张违约责任或者侵权责任。而行政机关直接对受托管理人的处罚，更是通常成为要求其承担民事责任的依据。
三是自律责任，证券业协会和银行间市场交易商协会均是自律性组织，受托管理人承担的自律责任来源于自律组织的处分或其他措施。受托管理人受自律性组织的管理较严，因此承担自律责任的情形也较多。具体而言，对于非金融企业债务融资工具，根据《业务指引》，交易商协会根据自律管理需要，对受托管理人及相关人员采取的措施主要有：口头提醒、督促；发出通知、提示、关注等书面函件；要求受托管理人对受托管理工作开展自查，并对相关问题作出解释、说明和披露；约见谈话；开展现场或者非现场调查。对于公司债券，根据《执业行为准则》，证券业协会视受托管理人不当行为的情节轻重给予其自律惩戒措施，并记入协会诚信信息管理系统，以及依法移交证监会或其他有权机关查处。
小结
总之，债券受托管理人是一个综合性的角色，在债券完整的生命周期中承担着差异化的两种职责，这是我们要清晰把握债券受托管理人制度的一个切入口。以此出发，探索由不同禀赋的机构承担受托管理人的不同职责——比如由信托公司等机构承担正常存续期间的日常管理职责，由律师事务所等机构承担发生违约后的处置职责，或许是这一项制度在我国债券市场上焕发生命力的可行路径。
近日，中国银行间市场交易商协会公布了2021年“NAFMII研究计划”课题立项名单。天同律师事务所申报的课题《债券受托管理人制度的健全与完善研究》获批立项，课题编号KFKT2021-045。天同律师事务所合伙人何海锋博士和中国政法大学民商经济法学院马更新教授联合担任课题负责人。课题组期待与关注债券受托管理制度的业界同仁进行探讨交流，共同推动债券受托管理制度的健全与完善。
课题组联系人：韩非鹏
手机号：19801118395（同微信）
注释：
[1]该规定于2021年5月1日生效。
[2]中国银行保险报网：《〈公司信用类债券信息披露管理办法〉发布》，载http://xw.sinoins.com/2020-12/30/content_376899.htm，最后访问时间：2021年2月10日。
[3]详见吕志强、吴弘：《解析银行间市场债券受托管理人：定位篇》，载《银行家》2020年第11期。
[4]详见何海锋、韩非鹏：《“内外兼修”的债券持有人会议——当前债券持有人会议的规范体系透视》，载https://mp.weixin.qq.com/s/f1l97HvrmV2JtMIlxFR23Q，最后访问时间：2021年2月10日。
[5]参见“东吴证券股份有限公司与国购投资有限公司、袁启宏公司债券交易纠纷案”，安徽省高级人民法院(2019)皖民初16号民事判决书。
[6]详见《公司信用类债券信息披露管理办法》第24条。
[7]比如备受关注的“15五洋债”事件中，受托管理人的资格就遭到了债券持有人会议的罢免。
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