地方政府隐性债务专题（三）：全面解析特殊再融资债
摘要
■地方债根据资金用途不同可划分为三类：新增债、再融资债和置换债。（1）新增债指地方政府发行的用于筹措建设投资资金的债券。（2）置换债主要是2015-2018年发行的、主要用于置换2014年底甄别认定的非债券形式存在的地方政府存量债务，也包括偿还少量政府或有债务的债券。（3）再融资债主要用于偿还到期的地方政府债券本金，2018年4月首次发行，2020年起再融资债的证券全称中标明“再融资”字样。置换债和再融资债原本界限分明，但2020年12月开始，部分再融资债的资金用途发生改变，从原来的“偿还债券本金”转变为“偿还存量债务”。这部分用于“偿还存量债务”的再融资债被称为特殊再融资债，主要用于化解隐性债务。
■特殊再融资债分为三类类型。（1）第一类用于建制县隐债化解试点。2021年8月，财政部首次披露用于建制县区隐性债务风险化解试点的再融资债券额度为6128亿元。我们统计截至2020年7月末特殊再融资债发行规模为6095亿元，2021年9月13日，随着贵州发行33亿元特殊再融资债，用于建制县隐债化解试点的再融资债可能已达到上限额度。（2）第二类用于偿还纳入政府预算的存量债务。截至2022年1月末，仅识别出 “20江苏债23”为此种类型，募集资金用途为“用于偿还纳入政府债务管理的存量债务本金”。（3）第三类用于全域无隐债试点。2021年10月开始广东、上海和北京陆续启动全域无隐性债务试点工作，特殊再融资债成为隐债清零的配套措施之一，截至2021年1月25日，该类特殊再融资债发行共3691亿元（北京2570亿、广东1121亿）。
■历史上四轮地方政府债务置换回顾。（1）第一轮：发行置换债置换非债券形式的政府债务（2015-2018）。2014年9月43号文提出，“对于甄别后的以非政府债券形式的存量债务，各地可发行置换债进行置换”，2015-2018年，全国分别发行3.2万亿、4.88万亿、2.77万亿和1.35万亿置换债。（2）第二轮：支持建制县隐债化解试点（2019）。2019年12月，首批建制县（区）隐性债务化解试点推出，地方纳入试点后可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区）的部分县市。（3）第三轮：支持建制县隐债化解试点扩容（2020.12-2021.9）。2020年建制县（区）隐性债务风险化解试点扩容，2020年12月至2021年9月，全国累计发行特殊再融资债券6128亿元用于建制县隐债化解试点，其中辽宁、重庆、天津发行规模排名前三。（4）第四轮：支持全域无隐债试点（2021.10至今）。10月至12月，广东共募集1121亿特殊再融资债（其中广东1073亿、深圳48亿）；2021年12月-2022年1月北京共发行2570亿特殊再融资债。
■特殊再融资债发行回顾。2020年12月至2022年1月，特殊再融资债发行量为9969亿元，其中一般债规模4285亿元，专项债规模5684亿元。特殊再融资债集中发行在2020年12月、2021年1月、12月和2022年1月，四个月发行规模分别为949亿、3623亿、1882亿和849亿，合计占总规模的73.2%。发行规模前四的省市为北京、广东、辽宁和重庆，发行规模在500亿及以上；天津和江苏发行规模超过400亿；贵州、河南、四川、山东和福建发行规模超过300亿；云南、新疆、青海、吉林、宁夏、广西、甘肃、西藏等发行规模均小于100亿。
■风险提示：数据统计遗漏、信息披露不充分、城投监管政策超预期等。
正文
1什么是“特殊再融资债”？
根据《地方政府债券发行管理办法》（财库（2020）43号），地方政府债券根据资金用途不同分为三类：新增债券、置换债券和再融资债券。
（1）新增债券指地方政府发行的用于筹措建设投资资金的债券，是地方政府债务新增的部分。每年新增债券的发行规模受到财政部下达的本地区新增债务限额的限制。
（2）置换债券主要是2015-2018年发行的、主要用于置换2014年底甄别认定的非债券形式存在的地方政府存量债务 ，也包括偿还少量政府或有债务的债券。在2015-2018年大规模发行结束后 ，置换债券的发行并不多，2019年发行了少量置换债券用于支持建制县隐债化解试点进行部分隐性债务置换。
（3）再融资债券主要用于偿还到期的地方政府债券本金，2018年4月首次发行（根据财政部《2018年4月地方政府债券发行和债务余额情况》）。2020年起再融资债券的证券全称中标明“再融资”字样。
置换债券和再融资债券原本界限分明，但2020年12月开始，部分再融资债券的资金用途发生改变，从原来的“偿还债券本金”转变为“偿还存量债务”。这部分用于“偿还存量债务”的再融资债券被称为特殊再融资债券，主要用于化解隐性债务。以2020年12月28日发行的20甘肃30为例，该债券发行总额为46.67亿元，其中的22.67亿元明确用于偿还到期地方政府债券本金，而剩余的24亿元用于偿还政府存量债务。
2特殊再融资债的三种类型
特殊再融资债可分为用于建制县区隐债化解试点、偿还纳入政府预算的存量债务、用于全域无隐债试点三种类型。
（1）用于建制县隐债化解试点。财政部在《2021年7月地方政府债券发行和债务余额情况》中公布，截至2021年7月末，2020年下达用于建制县区隐性债务风险化解试点的6128亿元再融资债券额度已发行6095亿元，这是官方首次提及建制县区隐性债务风险化解试点再融资债券额度的情况。从我们统计的发行规模来看，截至2020年7月末为“偿还存量债务”的特殊再融资债发行规模为6095亿元，与财政部公布的数据一致。2021年9月13日，贵州发行33亿元特殊再融资债券，意味着用于建制县区隐性债务风险化解试点的6128亿元再融资债券可能已达到上限额度。
（2）用于偿还纳入政府预算的存量债务。截至2022年1月末仅识别出 “20江苏债23”为此种类型，该债券募集资金用途为“用于偿还纳入政府债务管理的存量债务本金”，推测可能是用于偿还2014年甄别纳入预算但未完成置换的债务。
（3）用于全域无隐债试点。2021年10月起，广东省、上海市和北京市陆续启动全域无隐性债务试点工作，特殊再融资债成为隐性债务清零的配套措施之一。10月9日，广东省宣布启动全域无隐性债务试点工作，10月-12月广东、深圳共发行1121亿特殊再融资债券（其中广东1073亿、深圳48亿）。截至2021年1月25日，用于全域无隐性债务试点工作的特殊再融资债券发行规模共3691亿元（北京市2570亿、广东省1121亿）。2022年1月20日，广东省在政府工作报告中表示，该省已如期实现隐性债务清零目标。
3地方政府债务置换历程回顾
3.1.第一轮：用置换债置换非债券形式的政府债务（2015-2018）
2014年9月，国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）提出，“对于甄别后的以非政府债券形式的存量债务，各地可发行置换债进行置换”。截至 2014 年末地方政府存量债务余额为 15.4万亿元，其中 1.06 万亿元是过去批准发行债券的部分，其余 14.34 万亿元是通过银行贷款、融资平台等非债券方式举借、需要进行置换的债务。2015-2018年，全国分别发行3.2万亿、4.88万亿、2.77万亿和1.35万亿的置换债券用于置换2014年底甄别确认的非债券形式政府债务，合计12.2万亿元。加上部分非债券形式的存量债务核减或者以财政资金等方式进行偿还后，截至 2018 年末，非政府债券形式存量政府债务仅余3151 亿元。
3.2.第二轮：支持建制县隐债化解试点（2019）
2019年6月，根据第一财经报道，国务院办公厅下发《关于防范化解融资平台公司到期存量地方政府隐性债务风险的意见》（国办函40号），指导地方、金融机构开展隐性债务置换；2019年12月银保监会发布配套文件《关于配合做好防范化解融资平台到期存量政府隐性债务风险工作的通知》(银保监发〔2019〕45号)，做出更加具体的指导安排。2019年12月，根据21世纪经济报道，首批建制县（区）隐性债务化解试点推出，地方纳入试点后可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区）的部分县市。
3.3. 第三轮：支持建制县隐债化解试点扩容（2020.12-2021.9）
2020年建制县（区）隐性债务风险化解试点扩容，2020年12月开始，部分再融资债的募集资金用途从“偿还债券本金”改为“偿还存量债务”，特殊再融资债开始用于支持建制县隐债化解试点。从2020年12月至2021年9月，全国累计发行特殊再融资债券6128亿元，与2021年7月财政部披露的用于建制县区隐性债务风险化解试点再融资债券额度一致。全国除广东省、湖北省、上海市、海南省和黑龙江省以外的其他省份均发行一定额度的特殊再融资债。其中辽宁、重庆、天津发行规模排名前三，分别发行500亿、500亿、484亿特殊再融资债。
3.4. 第四轮：支持全域无隐债试点（2021.10至今）
2021年10月开始，广东省、上海市和北京市陆续开启“全域无隐性债务”试点工作，这些地区配套发行部分特殊再融资债用于隐债化解。2021年10月9日，广东省召开省政府常务会议，会议表示经国务院批准，广东省正式启动“全域无隐性债务”试点工作，依法依规全面清理存量隐性债务。10月至12月，广东省共募集1121亿特殊再融资债券（其中广东1073亿、深圳48亿），随后于2022年1月20日，广东省宣布存量隐性债务如期实现清零。2021年12月-2022年1月北京市共发行2570亿特殊再融资债券用于偿还“存量债务”。
4特殊再融资债发行回顾
从发行规模来看，自2020年12月开始至2022年1月，特殊再融资债券总发行量为9969亿元，其中一般债券规模为4285亿元，专项债券规模为5684亿元。从具体的发行进度上看，特殊再融资债集中发行在2020年12月、2021年1月、12月和2022年1月，四个月发行规模分别为949亿、3623亿、1882亿和849亿，发行规模分别占总规模的9.5%、36.3%、18.9%和8.5%。
分地区来看，从2020年12月至2021年1月，全国共27个省市发行了特殊再融资债。除上海市、湖北省、黑龙江省和海南省4个省市外，其余各省均发行了特殊融资债券。其中发行规模前四的是北京市、广东省、辽宁省和重庆市，发行规模分别为2770亿、1121亿、500亿和500亿；天津市和江苏省的发行规模超过400亿；贵州省、河南省、四川省、山东省和福建省的发行规模超过300亿；云南、新疆、青海、吉林、宁夏、广西、甘肃、西藏等省份的发行规模均小于100亿。
从发行进度来看，特殊再融资债发行规模排名前二的北京市和广东省均集中在2021年第四季度和2022年第一季度发行，主要用于隐性债务清零工作。而用于建制县区隐性债务风险化解试点的再融资债券6128亿额度于2021年第三季度用完。
*感谢实习生白丹青对本文的贡献。
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