【华泰宏观】超额储蓄仍高企，货币宽松效果初显 | 5月金融数据点评

华泰证券宏观研究 2023-09-06

如果您希望第一时间收到推送，别忘了加“星标”！

易峘 S0570520100005 首席宏观经济学家

常慧丽 S0570520110002 研究员

报告发布时间：2022年6月10日

摘要

5月M2、新增人民币贷款与新增社融均明显超出市场预期，其中新增社融同比多增，主要由企业短期贷款与票据融资、以及政府债融资同比多增驱动，而居民中长期贷款仍同比明显少增；同时企业与居民超额储蓄仍维持高位，反映稳增长政策发力下流动性环境偏宽松，而经济自身融资需求仍偏弱。从5月M2、社融与贷款数据看具体分部门需求变化（图表1）——

· 企业中长期贷款需求边际改善，但仍偏弱。5月新增企业中长期贷款为5,551亿元，同比少增977亿元。

· 居民中长期贷款环比小幅增加，但同比仍明显少增——5月居民中长期贷款环比增加1,047亿元，同比少增3,379亿元。

· 政府债发行明显提速——5月政府债净融资1.06万亿元，同比多增3,899亿元。

· 企业短期融资仍居高不下，月末贷款冲量现象明显。5月新增企业短期贷款与票据融资合计9,771亿元，同比多增8,877亿元。

· 非标资产余额降幅收窄。5月非标资产余额环比下降1,819亿元，同比少减810亿元。

· 留抵退税明显提振企业存款，而居民预防性储蓄继续上升。5月人民币存款增加3.04万亿元，同比多增4,750亿元，其中企业、居民存款分别同比多增1.22万亿元、6,321亿元。

分析结论：随着政策进入稳增长窗口期，短期流动性环境偏宽松，带动社融增速回升；往前看，融资需求改善的可持续性可能主要取决于地产周期能否企稳回升，同时关注下半年海内外通胀是否成为国内货币宽松的制约。如我们在近期报告中分析，以央行5月20日意外非对称下调LPR为标志，政策可能到6月中下旬进入稳增长窗口期，短期流动性环境有望保持宽松（参见《千呼万唤的稳增长政策关键窗口期》，2022/5/24，以及《深入复盘近期多样化的稳大盘政策》，2022/6/7）。同时，在复工复产的背景下，短期内无法证伪3季度增长环比增速回升的态势，也有助于稳预期和稳需求。从政策发力的角度看，虽然当前财政政策效果可能更好，但考虑到各项制约，货币宽松可能起到更大的实际作用，包括结构性货币政策扩充基础货币、以及短期进一步降息等。往前看，融资需求的真正改善可能仍有赖于地产周期的企稳回升。此外，在全球粮食和能源价格高企、以及国内猪周期开始反转下，下半年海内外通胀走势是否会制约国内货币政策宽松也值得关注。

具体数字方面，对信贷、社融、以及M2/M1的各分项分析如下，

1）5月新增人民币贷款为1.89万亿元，大幅高于彭博一致预期的1.22万亿元、以及去年5月的1.5万亿元。由此，5月贷款余额同比增速从4月的10.9%微升至11.0%。5月企业短期贷款与票据融资同比明显多增，但居民中长期贷款同比明显少增，反映消费及实体经济融资需求仍偏弱。具体看，5月新增企业中长期贷款为5,551亿元，明显低于去年同期的6,528亿元。同时，5月新增居民中长期贷款为1,047亿元，显著低于去年同期的4,426亿元。另一方面，5月新增企业短期贷款与票据融资为9,771亿元，大幅高于去年同期的894亿元。

2）5月新增社融为2.79万亿元，明显超出彭博一致预测的2.03万亿元、以及去年同期的1.95万亿元。由此，5月社融存量同比增速从4月的10.2%回升至10.5%，季调后月环比折年增速也从5.8%明显加快至11.3%（图表2）。从贷款以外的分项看（图表3），5月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比下降1,819亿元，而4月为环比下降3,174亿元、去年5月环比下降2,629亿元。同时，5月政府债净发行1.06万亿元，大幅高于去年同期的6,701亿元。此外，5月企业债净融资环比下降108亿元，而去年同期下降1,077亿元。

3）5月M2同比增速从4月的10.5%明显回升至11.1%，明显高于彭博一致预期的10.3%，主要受企业与居民超额储蓄高企、以及财政存款同比少增提振（图表4）。经季节性调整后，5月M2月环比（非年化）增速从4月的1.0%微升至1.1%。5月财政存款环比增加5,592亿元，同比少增3,665亿元，拉动M2增速约0.2个百分点。由此，5月财政存款同比增速从4月的11.3%回落至3.2%。5月M1同比增速从4月的5.1%降至4.6%，低于彭博一致预期4.9%，环比（非年化）增速亦由上月的0.4%微降至0.3%，部分受地产销售疲弱拖累（图表5）。

风险提示：疫情大规模反弹，稳增长政策力度不足。

近期报告回顾

国内

【华泰宏观】5月贸易数据：复工复产拉动出口;能源贸易支撑进口

【华泰宏观|深度】深入复盘近期多样化的稳大盘政策

【华泰宏观】弱美元下 5 月外储水平今年首次回升——5 月外储数据简评

【华泰宏观|图解国内周报】上海逐步复工，端午消费低位回升

【华泰宏观|深度重温】千呼万唤的稳增长政策关键窗口期——5年LPR意外下调后再谈宏观与政策

海外

【华泰宏观】欧央行结束QE、将进入加息周期

【华泰宏观|图解海外周报】通胀预期回升、但增长预期下修

【华泰宏观】5 月美国非农：劳工紧张继续支持通胀粘性