宏观对冲方法论：《认知的错觉》的认知错觉 | 泷韬全球宏观
Howard Marks在新文章
中谈到了关于宏观预测的问题，
有些观点可圈可点，和我们之前的观点有类似之处，比如关于量化模型和计量经济学派，模型的精确性，刻舟求剑；
但是从整个逻辑链条上，我们认为还有不少值得商榷或定义混乱之处，比如卖方宏观和宏观对冲的区别，巴菲特到底用不用宏观？
为了方便比较，我们冒昧大量引用了原文，以小字体显示。建议读者先读Marks的原文，然后和我们的观点比较。
提要：
纵观出生率低或老龄化问题最严重的欧洲和日本，它们和中国完全没有可比性。
欧洲本土人工作效率高，但比较安逸，所以大量引入移民，虽然可以缓解人口老龄化，但引入了宗教和文化冲突的风险，这是一次人类文明上的大实验，差的话，就是日耳曼野蛮人入侵，好的话就是你好我好大家好的各种肤色一家亲。实事求是地说，我比较悲观。
日本虽然人口老龄化，但早已居安思危，工业自动化/机器人化走在前面。另外日本贫富差距极小，比欧美都小，这可以保障他们不断放水，但不会导致大的金融危机，中国根本不具备这个优势。
美国和欧洲一样，不断引入移民，但美国在引进移民比欧洲严格，设置很多教育和财富门槛，并且在国内执法严格，文化上不强调多元文化，而是美国文化。美国可以比欧洲更好地兼顾人口和种族冲突的风险。
中国虽然出生率降低，但是中国人的勤劳全球第一，没有之二！
作为学者，你如果知道宏观变量的选取，或者宏观经济历史学派的话，应该知道如果引入人均工作时间/寿命，周末人均工作时间，退休工资、社保等福利/工资（或者生产价值）比例（由于时间关系，我们暂时不处理数据或展开论述），中国并没有真正的老龄化。
地产泡沫靠放水+生娃解决？警惕某些经济砖家卖拐 | 泷韬全球宏观
相关阅读：
LTCM危机，次债危机，就是两次计量经济学派因为盲目崇拜数据而导致人为的全球金融危机。 欧洲/德国2015年的难民危机也是因为计量经济学派因为盲目崇拜数据，认为：老龄化的欧洲人口 + 年轻的叙利亚难民 = 逆老龄化，而忽视了风险的分布在时间和地域上并不是平均的，而且忽视了文化和制度的冲突。 QE, MMT也类似，央行盲目盯紧失业率指标去放水，破坏了全球金融体系的稳定性，为今年的高通胀埋下种子。
每个人的生命权是平等的，他不能删除一个人群 经济力变量是互动的，不是独立的。当我们把穷人拿掉的时候，中产和富人必将面临通胀飙升和房价下跌，导致经济崩溃，出口减少，继而向西方输出通胀。那么这个人均碳消费数据在这个场景下没有任何意义。
宏观投资处理的是或然（模糊），而不是必然（精确） 即使你把宏观看对，市场的交易者并不是理智的，他们会在不同时段交易各种认知偏差。即使假设你的观点是对的，你无法准确预测其他参与者要犯什么错误。 所以，一个精确的宏观模型本身就不可能，也其实无用 。
宏观投资处理的是或然（模糊），而不是必然（精确） 即使你把宏观看对，市场的交易者并不是理智的，他们会在不同时段交易各种认知偏差。即使假设你的观点是对的，你无法准确预测其他参与者要犯什么错误。 所以，一个精确的宏观模型本身就不可能，也其实无用 。
美股利空出尽当利好自作多情 Omicron也许是疫情解药 数字币的贞操裤 | 泷韬全球宏观
宏观如何交易不确定性：为什么美国日增百万感染 周期，旅游反弹 科技医疗下跌 —— 2周前我们已给答案 | 泷韬全球宏观
“乌克兰战争” （四）一场美帝和乌克兰必需的“战争” 俄罗斯也许在金融反击 | 泷韬全球宏观
"乌克兰战争" (九) 这次危机因为欺骗开始，也绝不会因为谎言结束 | 泷韬全球宏观
所需假设／输入的数量， 须纳入的过程／关系的数量， 这些过程固有的不可靠性和不稳定性，以及 随机性的作用及发生意外的可能性。
大多数预测由对过去表现的推断组成。 由于宏观发展通常不会偏离先前的趋势，因此推断通常是成功的。 在这个基础上，大多数预测都是正确的。但是，由于推断通常是由证券价格来预期的，那些基于推断预期的人在推断成立时并不会享受到超额利益。 偶尔，经济行为确实会在实质上偏离过去的模式。由于这种偏离出乎大多数投资者的意料，它的出现会影响市场，这意味着对偏离的准确预测将带来丰厚的利润。 然而，由于经济不会经常偏离过去的表现，因此能对偏离作出准确预测的很少，并且大多数偏离预测事后被证明是错误的。 因此，我们有（一）推断预测，其中大部分是正确的，但不会产生超额利益，以及（二）潜在的有利可图的偏差预测，这些预测很少会是正确的，因此通常也不会产生超额利益。 经论证：大多数预测不会增加回报。
每个大妈是一个变量， n个大妈是一个变量， 每个机构是一个变量， n个机构是一个变量， 每个机器是一个变量， n个机器是一个变量， 大妈、机构和机器的行为互相影响又可以排列组合出新的变量...
简介人工智能在基金界的应用现状（四）基金管理 l 微明宏观
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2018-04-30 19:45
最近媒体热议某宏观经济学家转行管理的基金表现不佳。这其实很正常。
经常很多人拿宏观经济学家与全球宏观基金对比——这其实是看客们搞错了范畴。全球宏观交易和卖方经济学家的宏观是两码事，二者完全在两个不同的范畴:
卖方宏观大多基于确定性，且从宏观经济指标出发，偏学术研究，找普适性答案；观点不一定可以转化成交易；且不须考虑“用兵”成本，不重视风险管理；
买方宏观大多基于不确定性，从宏观经济和微观经济中发现不稳定性，见微知著，从风险出发，防患于未然。
如果说卖方宏观是军师，经常自圆其说，忽略风险管理；
那么买方宏观则是统领全局的主帅，不但要把宏观谋略自上而下地落地于交易，而且要尽量保持客观，注重风险管理，权衡得失，所谓“兵者，国之大事，死生之地，存亡之道，不可不察也”。
——如何识别并在资产配置中应用全球宏观 | 资产配置，全球宏观，黑天鹅
当然，卖方宏观并不一定不能转宏观。宏观交易大师 Soros, Julian Robertson， Druckenmiller 刚入行都曾是卖方分析师或销售。经过一定的训练，只要返璞归真，诚以待人，诚以待己，摆好自己的位子，还是可以角色转换的。我从不相信一日为贼，终生为贼的宿命论。事在人为。
全球宏观交易和卖方宏观研究有本质不同 | 泷韬全球宏观
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2021-12-31 11:42
看如何识别并在资产配置中应用全球宏观 | 资产配置，全球宏观，黑天鹅
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2020-03-30 19:08
另外，我一直认为，全球宏观不是一种可以简单复制的投资或计量方法。想做好宏观，最重要的是要树立正确的人生观，价值观，独立思考，不是人云亦云。宏观投资无招胜有招，没有什么框架，但最底层是做人的框架，决定了进入的门槛。
同样是做广义的宏观分析，我们
在2018年说要扳倒三座大山，但是无论买方还是卖方，同期都不乏强烈看好地产，教育，医疗之士。
去年和今年，我们都认为全球央行无力放水，不看好股市。但国内不乏强烈看好放水场景，高喊股债双牛之士。
归根结底，是人生观和价值观决定了你的观点是出于大众利益（宏观）博弈，还是基于个人私利（微观）—— 屁股决定脑袋，还是脑袋决定屁股？输出的结果当然天壤之别。
五、全球宏观，是一种升维博弈
去年四季度的量化回撤，归根结底，也和宏观维度有关。我们正是基于宏观，在量化回撤前预测到了他们的回撤。
量化去年四季度亏在被高维打击
量化基金去年2、3季度价量齐升，成了神话，人人趋之若鹜，但一片祥和之中，很少有人警醒，此时的量化大潮，只不过是天时（打压地产，反垄断），地利（减碳风口），人和（套利资金从地产流向量化）多重beta偶然重合导致的流动性驱动的smart beta行情 —— 说难听一些，和木头姐的ARK基金得益于央行放水带来的风险偏好上涨+减碳+散户抱团逼空形态 —— 一模一样，一模一样，一模一样!
识别到这个反射理论模型形态，判断量化的smart beta反转，只要判断减碳的宏观趋势即可。
我们在去年四季度连续发文警告，减碳大跃进已经导致社会拉闸限电，通胀高涨，从消费需求和供给两端同时对经济双杀，构成滞涨形态。而且新能源股票大量存在泡沫，此时，无论上层是否进行政策干预，周期股和新能源股票都会大概率进入物极必反的熊市状态。所以，我们在2021年9月，量化（尤其指数增强）业绩最盛之时，已经提前预警，周期股和新能源大概率已经见顶，趋势将会反转 —— 当时甚嚣尘上的量化，大部分将会无处可逃，逃不过去的就证明他们之前盈利来源是beta。
进入去年12月，通胀预期日盛，对成长股形成打击，并且向A股联动。由于A股成长股泡沫远远高于美股，美股的下跌等于一脚踢塌了A股的沙丘城堡，加速A股调整。
而A股之前由于抱团，坐庄普遍，失去流动性，从美股传入的波动率被放大，形成踩踏，基金赎回的死循环。而去年流入量化的资金大多数是原来的类“高利贷”，风险偏好低的寻找“类固收”标的型资金，一旦发现量化基金下行波动超出预期，没有任何忠诚度可言，挥一挥衣袖，拂袖而去——加剧了量化基金和成长股公募，低碳主题基金的踩踏。
但是，在我们与同行的交流中，一直严守市场中性原则，控制各个因子风格暴露的量化基金从2021年一季度部分量化策略失灵开始，到目前业绩一直稳定，而且波动在可控范围内，没有形成风格漂移。
量化近期为什么回撤超预期？附宏观视角的量化发展简史 | 泷韬全球宏观
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2022-02-20 14:19
当然，我们并不是完全美化宏观，每一种策略，每个人都会被高维打击，包括宏观对冲自己。
每一种策略都可能堕入坐井观天，刻舟求剑的困局。当宏观的天象仪转动的时候，以自己为中心，看不到更高维度的人就会变成井底之蛙:
古代的星象家一度认为地球是平的。
“滇王与汉使言：“汉孰与我大？”及夜郎侯亦然。各自以一州王，不知汉广大。” —— 《史记》
中国中心主义行效了近3000年，确实也帮助中国不断开疆拓土，文化输出，但过度的自我中心化导致明清皇帝的认知偏差，思维局限，从而错过了大航海时代，并置身于近代世界工业和技术革命之外，被后发而起的新兴列强挑战。
Apple重新定义了手机，使得傲慢的曾经手机霸主Nokia错过了智能手机浪潮，就好像数千年一直落后中国的欧洲突然弯道超车。
同理，宏观表面叫宏观，但过度地自信擅长宏观，一旦看不到更高阶的宏观变量，就会被宏观大潮淘汰。理解到这一点，也许能帮助理解为什么Soros习惯于假设自己会犯错——他和Rogers分道扬镳，因为后者认为市场上都是傻子，除了自己和Soros。
个人认为，宏观不是绝对的，而是一种相对的思维模式——Apple是微观变量，但Apple提升了手机的博弈维度，微观Apple对微观的Nokia就是宏观；反之亦然，自称宏观基金经理一旦思维陷入定式，看不到外部局势变化，失去“大局观”，即使交易大类资产，也会变成瞎子摸象的微观。
全球宏观策略的进化和演变趋势 | 泷韬全球宏观
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2021-12-11 09:54
*业绩表现截至2022年7月31日。所显示的对冲基金指数为各基金的加权综合指数。
由于观察者局限于微观的时间和空间，经常有人过度高估企业家或基金经理的alpha —— 当然，在社会的变迁和历史的长河里，甚至金融市场里，所谓的微观的时间可能会持续数年，甚至数十年。
比如格力，我一直认为，它虽然是一家优秀的企业，有自己的alpha，但很大程度上也得益于 —— 中国之前的投资驱动经济模式 x 地产刺激 x 央行放水 x 百姓买房的刚需 —— 宏观大bet叠加。
但是从风险归因的角度，（抱着学习的态度）我认为把ARK封神，还为时过早，因为今年他们的业绩除了确实选股alpha之外，有很多偶然的beta。
如果你打开，ARKK的曲线就会发现，它从2014年10月设立，到2020年3月，大部分时间跑输新经济代表Nasdaq100指数，最终也没有跑赢，甚至略微跑输，尤其在今年1季度大幅跑输。
那么其6年多的alpha全部集中在今年2-4季度释放，这里面有很多的偶然性和宏观因素。
勿把beta当alpha
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2020-12-27 10:17
宏观对冲在2008年后，老派的衰落和新派进化，我们专文谈过，此处不再赘述。
个人以为，全球宏观的衰落，并不是因为全球宏观策略自身的哲学和技不如人，而是因为：
该派曾经的开宗立派的大师们大多数都是天分极高，以至于不注重人才培养，所以年事已高后，后继无人。Soros, Druckenmiller皆是如此。
而全球宏观的逻辑和招数包罗万象，像个百科全书，要把宏观对冲的投资哲学和招数融通，没有前人系统化的训练，没有踩着巨人肩膀的机会的话，新手独立靠自身从零开始，白手起家去积累、去悟，直立行走的其难度之艰辛，成功概率之低，可想而知 —— 尤其在2009年后，全球货币流动性长期泛滥的宏观场景下，孵化宏观对冲基金经理，比石头里蹦出来石猴都难。这很像传统中医和传统武术，因为人才管理（家传）和宏观环境（禁武）变化，逐渐失传，甚至被丑化，妖魔化。
全球宏观的理念近于哲学，一旦系统过于哲学化后，可能会脱离实践，进入空想状态，失去进化的机会。
全球宏观派基金经理大多数比较接近奥地利学派，主张自由市场主义，反对政府干预。但2009年之后，全球央行积极执行凯恩斯主义，频繁干预市场。
另外宏观基金经理大多数内心是“社会主义者”，有劫富济贫的英雄情结。Soros, Tudor, Druckenmiller都是著名的慈善家。如果宏观基金经理因为央行放水导致贫富差距极度分化，社会不公平而做空，以一己之力对抗不公，很可能导致对市场失去敬畏，逆势交易。而且与市场里最大的宏观变量——央行对抗。
2009年后，伴随着货币流动性泛滥，ETF和算法交易兴起，导致日内和日间均值回归逻辑增多，波动率衰减，金融资产的价格形态受到干扰，对宏观交易不利。Druckenmiller 在2018年的采访里提到过这点。
到目前，我们发现目前活跃在市场前沿的宏观主要是多策略和系统化宏观两类，像 Druckenmiller 和 Paul Tudor 那种大师级领袖很少 —— 我猜主要由于：
他们年事已高，即使想拓展新的领域，精力已经跟不上；我看Druckenmiller在2018年的采访，对量化悟性极高，直接穿透本质。Tudor是 TwoSigma 最早的投资者之一；
原来或许不注重人才培养，公司文化或交易体系后继无人；
对这2位大师，我们妄加猜测，没有太多证据。但 Soros 从2000年后转型，风格不断漂离原来的体系，CIO 全部从外面雇佣，是确凿的。
Julian Robertson孵化的Tiger cubs虽然擅长选股，尤其成长股，但涉嫌抱团，尤其Archegos已经涉嫌做庄，操纵市场。窃以为也已经背离了宏观对冲的路径。
关于宏观对冲，我们目前观测规模和业绩比较稳定的主要是两派：
全球宏观/多策略（multi-strategy, MoM）：Brevan, SAC, Paul Tudor。
全球宏观：系统化(systematic)：DE Shaw, Two sigma, Tudor。
Tudor是 TwoSigma 最早的投资者之一，后者的Co-founder David Siegel 曾在 Tudor 任 CTO。
DE Shaw的宏观基金Oculus在2020年一季度盈利2.5%，全年盈利25.4%。成立16年来年化12.5%，没有一年亏损。从新闻里看，这只基金大概是系统化，并混合了人工决策因素。
全球宏观策略的进化和演变趋势 | 泷韬全球宏观
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2021-12-11 09:54
当然，宏观前景很重要。如今，投资者似乎把握住了每位预测者的言论、宏观事件以及美联储间歇性紧缩行动的信号。与我从事这个行业的早期不同，现今似乎宏观因素就是一切，而企业发展没那么受关注。 但我强烈同意巴菲特的观点，即宏观未来是不可知的，或者至少几乎没人能始终如一地比广大投资者了解更多，而这才是试图获得认知优势并作出卓越投资决策的关键。
Soros前CIO，Stanley Druckenmiller连续30年年化业绩30%。 Soros, Bridge Water, 收编前美联储主席Bernanke, 有一个宏观梦的Ken Griffin的Citadel, Julian Robertson的老虎基金当年比Soros规模还大, 他的门徒Tiger cubs, 量化+宏观的DE Shaw等 常年在Rothschild的LCH全球盈利Top20榜上。 —— 注意，这个榜按USD盈利排名，虽然不一定完全科学，但回避了ARK那种规模小时暴利，规模大时巨亏的，实际总体投资人是亏大损的统计偏差。
Howard Marks在最新的Memo里讲，不要因为通胀而去调仓。那么我们看看Buffett在2020年12月怎么调仓的？
卖Apple（科技）, 买Verizon（电信）= 买低beta（防守型）资产/空高beta（进攻型）资产 = 负Beta = 看空股市 （类似宏观交易）
回购Berkshire股票/回避债券（太贵）= 买低估值的周期股/空债券，看空债券 = 看涨通胀 → 看空股市，尤其科技股泡沫 → 所以减持 Apple
这2个动作，其实是经典的宏观对冲交易，至少从公开新闻上，我没有看到其他宏观基金经理有如此绝妙的调仓。我们对这2个交易模拟成配对交易，VZ/AAPL, BRK.B/10年国债的比值在一季度都大幅跑赢S&P500，而且Apple和10年国债都发生大跌。
Buffett说他从不用宏观观点决策 —— 那么看他如何评价2008年入股高盛：
“如果我不认为政府会救市，我这星期不会有任何动作。如果政府不采取Paulson建议，买任何东西都将会是个错误。如果他们不行动，上周将会变成涅磐。”（"If I didn'tthink the government was going to act, I would not be doing anything thisweek," Buffett told CNBC Wednesday morning. "It would be a mistake tobe buying anything now if the government was going to walk away from the Paulson proposal. Last week will look like Nirvana if they don't do something."）很明显，他从宏观判断2008年的次债危机将会导致世界崩溃，如果他不是知道美国政府将要救市，他根本不会出手买入高盛股权。
Buffett一贯告诫人们不要碰衍生品，‘financial weapons of mass destruction’, comparing derivates to ‘hell...easy to enter and almost impossible to exit.’ 但他自己因为做空DJIA指数看跌期权在2008年产生巨亏，差点导致Berkshire债券被打成垃圾级。
宏观失灵了？还是价值？| 宏观对冲
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2021-08-07 09:43
八、独立精神
综上，我们发现Marks的《认知的错觉》里有不少人认知错觉，甚至自相矛盾。
大师和我们每个普通人一样，都会犯错，都会坐井观天。
我们不要盲目崇拜大师。全球宏观，首先最重要的是要树立正确的人生观，价值观，独立思考，不是人云亦云。所有的大师都是可以被批判，质疑甚至颠覆的，否则也就没有投资理念和技巧的进化。
《肖申克的救赎》之所以伟大，是它深层次探讨心灵的自由。一旦我们盲目崇拜大师，就会变成思想的奴隶，失去自由 —— 当然也就无法再分析市场。
海报：肖申克的救赎
以上看法，只是我们基于个人经验的想法，肯定也有不少疏漏和错误。但是，投资，尤其宏观对冲，尤其Soros一派，强调负反馈 —— 一个允许犯错的，但配备强大的自我检讨机制。
1000个人心中有1000个不同的哈姆雷特。
无论对大师、常人或历史事件，评判观点永远不可能有标准答案。以上评论仅是个人根据个人交易经验和成长历程的妄评。每个人无论观点如何，重点是从自己观察到的镜像中取长补短，完善自身。
来源：老树画画（微信号ID:laoshuhh）
借老树先生的一幅画来说：
我看着这世界，
我看着你。
照片里的一切，
却是我自己
反射理论无处不在...
再次向大师们致敬！
理念 l 无冕之王 Julian Robertson （修订版）
原创 袁玉玮 泷韬全球宏观 2017-11-15 19:39